Fontes de receita

O foco nestas duas marcas foi reforçado em 2020, quando a empresa anunciou um plano de redução das operações na América do Norte, consistindo sobretudo na venda de diversas marcas tradicionais e numa aposta maior na​​ Tommy Hilfiger​​ e na​​ Calvin Klein. A estratégia da PVH desenvolve-se, assim, em torno das duas marcas icónicas, e do seu alegado​​ pricing power, com foco nos produtos-chave que os consumidores procuram –​​ hero products. Para além da América do Norte, a empresa opera diretamente na Europa, na região Ásia-Pacífico e na América Latina (mais de 60% das receitas em 2021 foram geradas fora dos Estados Unidos).

A PVH recorre a três canais de distribuição de vendas: mercado grossista, destinado a retalhistas independentes; mercado do retalho, destinado ao cliente final através de lojas físicas e on-line; e licenças concedidas a terceiros, geralmente exclusivas a um território ou categoria de produto. A empresa segue uma abordagem​​ digital-first​​ em volta dos seus​​ hero products​​ apostando nos mercados com maior margem de crescimento, e na otimização e maximização da sua cadeia de distribuição no mercado digital.​​ 

Vantagem competitiva

Apesar de não gozarem do estatuto de marca de luxo, as marcas​​ Tommy Hilfiger​​ e​​ Calvin Klein​​ são mundialmente conhecidas e populares, conferindo, eventualmente, algum​​ pricing power​​ à PVH. A PVH tem equipas de​​ design in-house​​ que, em conjunto com as equipas de​​ merchandising, assumem um papel importante na promoção das marcas. Cada marca tem a sua própria equipa de designers e comerciais que são responsáveis por desenhar e implementar o conceito da marca ao longo de toda a cadeia de distribuição e vendas. Esta estratégia direcionada poderá contribuir para um fortalecimento da identidade​​ da​​ Tommy Hilfiger​​ e da​​ Calvin Klein.

Fora isso, não se identifica nenhuma outra vantagem competitiva: quase toda a produção é efetuada por terceiros, eliminando uma eventual vantagem de custo; não controla a distribuição nem tem acessos privilegiados à matéria-prima, pelo que não parece beneficiar também de efeitos de escala. Finalmente, o setor não beneficia de nenhum efeito de​​ network​​ (mais característico do setor do software) nem de proteção à mudança (tipicamente encontrados na banca ou no setor dos seguros).

A margem de lucro bruto pode ser um bom indicador de medição da vantagem competitiva, na medida em que reflete a diferença entre o preço de venda dos produtos​​ e o custo do produto vendido. Empresas com vantagens competitivas tendem a apresentar​​ Gross Profit Margins​​ mais elevadas. À luz deste indicador, a PVH não apresenta uma vantagem competitiva face aos seus concorrentes diretos (ver figura “Gross Profit Margin”).

 

CONTEXTUALIZAÇÃO MACRO E SETORIAL

Pandemia

Os últimos anos foram tempos de verdadeira transformação digital. A pandemia da COVID 19 mostrou-nos uma nova forma de olhar para o mundo, criando necessidades nos consumidores e levando as empresas a reinventarem-se para dar resposta a estas necessidades. 2021 foi um ano de consolidação da mudança no comportamento dos consumidores, tendo-se continuado a assistir a uma transição do comércio tradicional para o comércio digital. ​​ 

A pandemia levou os bancos centrais a injetar uma grande quantidade de dinheiro na economia, o que, junto com as disrupções ocorridas nas cadeias de distribuição,​​ resultou num clima inflacionário que está a provocar desequilíbrios na economia. A variação de preços registada nas​​ commodities​​ e nas matérias-primas, o aumento dos custos de transporte e o aumento esperado dos custos de mão de obra, são fatores que colocam pressão sobre os preços e as margens das empresas, em particular do setor da moda.

A pandemia veio demonstrar, também, que em certas localizações a indústria da moda está bastante exposta aos fluxos do turismo internacional.​​ 

A invasão da Ucrânia

Em fevereiro de 2022 a Rússia invadiu a Ucrânia, provocando constrangimentos adicionais na economia global. Algumas empresas, nomeadamente do setor da moda, fecharam as suas operações na Rússia e Bielorrússia, tendo sido também afetadas pela suspensão das atividades comerciais na Ucrânia.​​ 

O impacto da guerra poderá não ficar por aqui, assistindo-se, mais recentemente, a alterações macroeconómicas importantes, como o enfraquecimento do euro face ao dólar, aumento no preço do gás e volatilidade nos mercados financeiros, receando-se​​ ainda um eventual declínio do consumo doméstico provocado pelo aumento das taxas de juro, entre outras consequências.​​ 

Panorama geral do setor da moda

A indústria da moda é um setor muito competitivo, caracterizado por despesas de SG&A elevadas (ver figura “SG&A​​ 2021”) e por uma gama alargada de empresas com dimensões muito distintas, poucas barreiras à entrada, um grande fluxo de mercadorias importadas e múltiplos formatos de venda ao público.​​ 

Apesar do impacto causado pela pandemia, um pequeno grupo de empresas ultrapassou já a performance registada em 2019. No entanto, prevê-se que um largo número de empresas continue a lutar para criar valor - e, nalguns casos, para sobreviver - na conjuntura macroeconómica atual (2021, McKinsey).

A primeira metade de 2022 foi positiva para o setor, tendo beneficiado do crescimento do consumo, especialmente em mercados com maior taxa de vacinação e níveis de poupança elevados. Mas a performance difere de local para local, dependendo da capacidade de recuperação da economia.​​ 

Atualmente, as principais preocupações do setor estão relacionadas com a disrupção das cadeias de distribuição global e a alteração das preferências dos consumidores.

Disrupção das cadeias de distribuição global

A disrupção das cadeias de distribuição global está no topo da agenda de 84% dos executivos do setor da moda sondados pela​​ McKinsey​​ (2021,​​ McKinsey). As disrupções nas cadeias de distribuição causam impactos nas margens, pressionando as empresas a subir os preços dos seus produtos para compensar a subida dos custos de produção.

A pressão sobre as cadeias de distribuição depende essencialmente de três fatores: de desafios operacionais (choques na procura); de acordos comerciais e regulamentação; e de alterações das dinâmicas do setor.

O ano de 2022 foi palco de um choque na procura, principalmente nos países mais desenvolvidos - os primeiros a sair da crise pandémica - fazendo com que algumas empresas mostrassem dificuldades nas cadeias de distribuição, com atrasos na produção e no transporte dos produtos. Empresas com fábricas localizadas em países severamente impactados pela pandemia foram ainda mais afetados, devido ao fecho das respetivas instalações durante períodos prolongados. A pandemia também​​ provocou congestionamentos nos portos a diminuiu a oferta de navios e outros meios de transporte de mercadorias.​​ 

O setor da moda e as empresas de transporte estão a enfrentar novos desafios regulamentares e comerciais, relacionados com a redução das emissões de carbono e com as tarifas impostos aos produtos importados da china. O​​ Brexit​​ e as novas regras comerciais daí resultantes, vieram acrescentar mais entropias ao processo, contribuindo para atrasos na distribuição.​​ 

As dinâmicas do setor também estão a alterar rapidamente. Relativamente aos prazos de entrega por exemplo, os consumidores estão cada vez mais exigentes, pressionando as empresas a otimizar as suas cadeias de distribuição.

No longo prazo, as empresas terão de conseguir responder às exigências dos consumidores e aliviar, em simultâneo, a pressão sobre as suas cadeias de distribuição. Com este fim em vista, algumas empresas estão a querer aumentar o domínio sobre as suas cadeias de distribuição, investindo em serviços de transporte de contentores dedicados.​​ 

Stefan Larsson, o CEO da PVH, considera que a indústria apresenta tempos de entrega demasiado longos e que existe ainda uma grande margem para otimizar a relação entre a produção e a procura.

Preferências dos consumidores

O crescimento do consumo doméstico, a maior procura pelo segmento de luxo e a alteração dos hábitos de consumo, são algumas das novas tendências do setor.​​ 

Antes da pandemia, 30 a 40 por cento das vendas no segmento de luxo eram geradas por turistas (2021,​​ McKinsey), pelo que o abrandamento do turismo imposto pela pandemia afetou vários países (como os EUA, o Japão e a Europa). Por outro lado, a procura doméstica aumentou significativamente noutros países, fruto dos impedimentos turísticos, mas também de ações promovidas nesses países - a china expandiu as áreas de​​ duty-free​​ – e por algumas empresas, que lançaram campanhas de marketing locais e reforçaram a aposta nas vendas domésticas.

A tendência de aumento da procura no segmento de luxo manteve-se, apesar do impacto causado pela pandemia. O ano de 2021 foi também favorável para os​​ players​​ locais e regionais do segmento de luxo, registando-se um aumento do tráfego nas plataformas locais​​ online​​ e lojas físicas.

O estilo de vida dos consumidores foi drasticamente alterado durante a pandemia, levando a uma mudança dos hábitos de consumo. Passou a haver uma maior procura por vestuário mais confortável, compatível com o teletrabalho e um estilo de vida mais caseiro. As marcas foram obrigadas a adaptar-se, desenvolvendo novos produtos, ajustando o seu​​ merchandising​​ e redefinindo as estratégias de marketing, de forma a ir de encontro ao novo perfil de procura.

Principais​​ drivers​​ do setor

A pandemia não alterou as tendências macro do setor. Pelo contrário, terá acelerado essas tendências, com as empresas líderes a apostarem seriamente no digital e a tomarem ações concretas nas questões sociais e ambientais. As compras através dos mídia sociais, a economia circular e a blockchain são os​​ drivers​​ que terão maior influência no setor nos próximos anos.​​ 

A compra de roupa através das redes sociais – um fenómeno que ganhou expressão durante a pandemia - poderá crescer significativamente nos próximos anos, à medida​​ que as plataformas sociais mais populares, como o​​ Facebook, o​​ Instagram​​ ou o​​ Youtube, vão investindo em meios para atrair empresas e consumidores. Nalguns mercados, as plataformas sociais tornaram-se num meio preferencial de compra. As plataformas sociais tentam agora disponibilizar uma experiência completa aos servidores - desde a descoberta do produto até ao​​ checkout​​ – incorporando funcionalidades que vão desde o​​ livestream​​ até à realidade aumentada (a​​ Snapchat, por exemplo, está a usar a realidade aumentada para permitir que os utilizadores experimentem roupas e acessórios virtualmente). ​​ As marcas que aproveitarem o potencial associado às plataformas sociais poderão beneficiar de novos canais de venda e aumentar as suas fontes de receita.

A indústria da moda é responsável pela produção de uma grande quantidade de resíduos. Do lado da produção, a indústria consome grandes quantidade de água, terrenos e matérias-primas. Por isso, não é de estranhar que a economia circular seja vista como uma grande oportunidade para a redução dos impactos sobre os recursos naturais. Na União Europeia, por exemplo, o setor têxtil é o quarto maior consumidor de matérias-primas do setor primário e água. Atualmente, menos de 10% do mercado de têxtil global é composto por materiais recicláveis. A passagem para sistemas mais sustentáveis tem sido estimulada por nova regulamentação, nomeadamente pelo plano​​ de ação europeu para a economia circular, mas a falta de escala condiciona a implementação dos processos de reciclagem. A inovação poderá ser a solução para este problema, contanto que alguns projetos inovadores estão já a atingir a maturidade, passando da fase de piloto para uma fase​​ proof of concept​​ à escala industrial.

As empresas do setor estão a investir em tecnologias digitais que permitem criar uma espécie de passaporte digital, onde será disponibilizada informação para todos os​​ stakeholders. Este passaporte digital combina um conjunto de tecnologias centradas na​​ blockchain, que poderão ajudar o setor a combater problemas estruturais como a contrafação. O passaporte poderá também promover a utilização de práticas mais transparentes e sustentáveis, disponibilizando detalhes sobre os materiais utilizados e os locais de produção. A pressão para mostrar transparência na cadeia de distribuição e adotar modelos de negócios circulares, a par com a necessidade de autenticação, serão importantes incentivos para as empresas continuarem a investir na tecnologia.

Em suma, a pandemia acelerou a transição do comércio tradicional para o comércio digital. Por outro lado, a grande quantidade de dinheiro injetada na economia, as disrupções nas cadeias de distribuição, às quais se juntou a guerra da Ucrânia, provocaram uma escalada da inflação. As empresas do setor tentam, agora, reagir aos​​ efeitos provocados pela inflação, enquanto procuram, em simultâneo, corresponder às exigências crescentes dos consumidores, criando cadeias de transporte dedicadas, otimizando os inventários, alterando os seus portefólios, entre outros.​​ Num setor com realidades muito distintas - um pequeno grupo de empresas ultrapassou já a performance registada em 2019, enquanto um largo número de empresas continua a lutar para criar valor – é provável que se assista a processos de consolidação, e também de falência, nos próximos anos. A médio e longo prazo, as plataformas sociais, a economia circular e a​​ blockchain​​ deverão ser os principais drivers de mudança do setor da moda.​​ 

 

ANÁLISE ECONÓMICO-FINANCEIRA

A indústria da moda foi fortemente impactada pelos períodos de lockdown, e a PVH não fugiu à regra. As receitas diminuíram significativamente em 2020 (ver imagem abaixo), levando a empresa a apresentar um resultado operacional e resultado líquido negativos. 2021 foi um ano de forte recuperação, embora a receita tenha ficado um pouco aquém dos valores registados em 2018 e 2019.​​ 

 

Analisando o último quadriénio (entre 2018 e 2021), verifica-se que a PVH apresentou um CAGR das receitas de (-1.8%), mostrando um desempenho ligeiramente inferior à concorrência direta (segundo a classificação da​​ MorningStar): a GAP registou um CAGR de 0.2% e a​​ Ralph Lauren​​ de (-0.5%) no mesmo período.​​ 

A diminuição das receitas foi motivada, sobretudo, pela diminuição do turismo internacional nos EUA (representava 30 a 40% do negócio de retalho antes da pandemia), parcialmente compensada pelo desempenho positivo do segmento internacional (responsável por mais de 60% das receitas de 2021).

O Resultado Líquido apresentou um CAGR de 8.5% no mesmo período. Este crescimento foi suportado por um aumento da Rentabilidade do Capital Próprio (ver tabela abaixo), que registou 18% em 2021 (a GAP registou 9.4% e a​​ Ralph Lauren​​ 11.3% no mesmo período).​​ 

Espera-se uma descida significativa da rentabilidade do capital próprio nos próximos anos, à medida que a taxa efetiva de impostos, de apenas 1 dígito nos últimos 4 anos, convergir para a taxa nominal. Segundo a PVH, a taxa de impostos deverá subir já em 2022 para cerca de 29%, devido ao fim do tratamento fiscal favorável na Holanda, o​​ mix​​ geográfico da PVH, entre outros motivos.

​​ 

Em termos financeiros, a PVH apresentava um balanço forte em 2021, com um grau de solvabilidade de 0.97 e um volume total de ativos 1.7 superior ao volume total de passivos. Por outras palavras, a empresa possui cerca de 1.7 vezes mais que aquilo que deve (ver gráfico “Ativos/Passivos”).​​ 

Verifica-se também que uma parte considerável dos ativos da empresa corresponde a​​ goodwill​​ (representavam 29% dos ativos em 2021). O elevado peso da goodwill no balanço expõe os resultados ao risco de desreconhecimentos de​​ goodwill, o que por vezes ocorre nos cenários económicos adversos (ver gráfico​​ Goodwill).​​ 

Consciente de que níveis de stock elevados podem resultar em​​ write-downs​​ no inventário e que níveis de stock demasiado baixos podem resultar em perdas de receitas, um dos objetivos traçados no plano estratégico da PVH consiste na otimização da relação entre a oferta e a procura, impulsionando a velocidade e a capacidade de resposta em toda a cadeia de valor e otimizando o nível do inventário. É possível notar uma tendência de redução do fundo de maneio face ao volume de vendas nos últimos anos (ver gráfico “Working Capital/Sales”), confirmando a aposta da empresa nesta matéria. Uma diminuição do fundo de maneio representa um aumento da quantidade de dinheiro disponível para investir ou distribuir aos acionistas.​​ 

Relativamente à distribuição aos acionistas, em 2021 a PVH gastou cerca de $350M na recompra de ações próprias, aproveitando também para reduzir a dívida em cerca de $1B (ver gráfico “Debt to Equity Ratio”). Em 30 de janeiro de 2022, aproximadamente 80% de dívida de longo prazo apresentava taxa fixa, o que transmite alguma tranquilidade no contexto atual.

Os resultados da PVH são impactados negativamente quando o dólar valoriza relativamente às moedas onde a empresa gera receitas significativas, como o euro, embora esse impacto seja parcialmente compensado pelo facto de a empresa ter cerca de 1/3 da dívida em euros.​​ 

Relativamente ao equilíbrio financeiro da empresa, e partindo do seu balanço funcional (tabela abaixo), verifica-se, ao longo do último quadriénio, que a relação entre os indicadores Fundo de Maneiro Funcional (FMF), Necessidades de Fundo de Maneio (NFM) e Tesouraria Líquida (TL) apontaram quase sempre para o posicionamento FMF > 0; NFM > 0; FMF > NFM e TL > 0. Neste sentido, verifica-se que a PVH consegue financiar a totalidade das aplicações fixas líquidas e as necessidades cíclicas com recursos estáveis, resultando numa Tesouraria Líquida positiva. Trata-se de uma situação indiciadora de um equilíbrio financeiro com margem de segurança.

 

No último quadriénio a PVH apresentou fluxos operacionais positivos ($3 641 M no total), num montante que permitiu cobrir os fluxos associados às atividades de investimento (--$1 005 M) e criar algum excedente (ver tabela abaixo). Este excedente foi utilizado para abater parte da dívida em 2021 e fazer a empresa voltar aos níveis de endividamento pré-pandémicos.​​ 

Análise de Risco

Em ternos de risco, a PVH evidencia, entre 2018 e 2021, uma redução do grau de alavancagem operacional e financeira (ver tabela abaixo) que culminou num grau de alavancagem combinada de 5.47, comparando com 6.84 em 2018. A diminuição da alavancagem traduz-se numa diminuição da volatilidade e do risco associado ao investimento.

 

Em suma…

Depois de severamente afetada pelos​​ lockdowns, a PVH apresentou uma forte recuperação em 2021, ficando a pouca distância da receita registada antes da pandemia. Apesar do impacto da pandemia, o Resultado Líquido apresentou um CAGR de 8.5% no último quadriénio, sustentado sobretudo por um aumento da rentabilidade do capital próprio, que não será sustentável a médio-prazo.

A PVH apresenta um balanço forte, pese embora 30% dos seus ativos correspondem a​​ goodwill. Em 30 de janeiro de 2021, aproximadamente 80% de dívida de longo prazo apresentava taxa fixa, conferindo alguma segurança no cenário atual de subida de taxas de juro. Em termos funcionais, o balanço transparece uma situação de equilíbrio financeiro com possível margem de segurança.

Em termos monetários, a PVH tem conseguido gerar algum excedente, o que lhe permitiu, em 2021, amortizar parte da dívida e voltar ao nível de endividamento pré-pandémico. A solidez financeira da PVH deverá permitir que a empresa continue a apresentar fluxos operacionais suficientes para cobrir os fluxos associados às atividades de investimento e ao serviço da dívida, e até criar algum excedente.

 

PERSPECTIVAS FUTURAS

Últimas previsões do FMI

De acordo com o FMI, nas últimas previsões disponibilizadas em julho de 2022, a produção mundial diminuiu no segundo trimestre do ano, impactada por uma fraca​​ prestação da China e da Rússia, com os EUA a registar também um consumo abaixo das expectativas. Vários choques atingiram a economia depois da pandemia: a inflação superou as expectativas um pouco por todo em mundo, em especial na Europa e nos EUA, colocando pressão na economia mundial; a China registou um abrandamento pior que o esperado, resultado da sua política de​​ lockdowns; para além de outros impactos adicionais, provocados pela guerra da Ucrânia.​​ 

No cenário base o FMI prevê que o crescimento irá abrandar de 6.1%, registados no ano anterior, para 3.2% em 2022, 0.4% abaixo do crescimento estimado nas projeções anteriores, disponibilizadas em abril de 2022. A inflação global deverá atingir 6.6% nas economias avançadas e 9.5% nos mercados emergentes e países em desenvolvimento. A produção mundial deverá registar 2.9%.​​ 

O FMI admite que o cenário base pode piorar significativamente, enumerando vários riscos: a guerra da Ucrânia pode levar a escassez de gás na Europa; a inflação pode revelar-se pior do que o esperado; as condições de financiamento poderão colocar pressão sobre os países mais endividados; novos​​ lockdowns​​ ou o escalar da crise imobiliária poderão atrasar o crescimento da China; e novas crises geopolíticas poderão colocar constrangimentos adicionais nas cadeias de distribuição e trocas comerciais. Caso os riscos se materializem, o crescimento mundial poderá revelar-se um dos 10% mais baixos desde 1970.

Aspetos específicos relativos ao mercado

Atualmente o sentimento do mercado é bastante pessimista, refletindo os riscos acima elencados. Em 28 de setembro de 2022 o índice de sentimento calculado pela​​ American​​ Association of Individual Investors​​ (AAII) era de 60.8% (ver gráfico “Análise de Sentimento”), representando um sentimento predominantemente​​ bearish.

Alguns​​ leading indicators, como o​​ Leading Economic Index​​ (LEI) apontam para uma provável recessão nos EUA, imposta pelo aumento das taxas de juro (ver gráfico “Leading Economic Index”).

Sendo os mercados financeiros um indicador avançado do desempenho e das expectativas da economia, é provável que o sentimento pessimista prevaleça nos próximos meses, criando, por sua vez, um efeito de espelho na própria economia.

Aspetos específicos relativos à atividade da empresa

A curto prazo, alguns dos riscos mencionados poderão causar impactos diretos na PVH. As disrupções das cadeias de distribuição poderão provocar atrasos nas entregas, a diminuição dos fluxos turísticos provocada pelos​​ lockdowns​​ poderá reduzir a procura, a inflação galopante poderá aumentar os custos de produção, entre outros.​​ 

Mas a longo prazo a realidade pode ser outra. A PVH apresentou um plano estratégico em abril de 2022 (PVH+), que coloca o enfoque na melhoria do produto, fortalecimento do​​ e-commerce, otimização do inventário e redução de custos. Neste plano estratégico,​​ a empresa estima, para 2025, receitas de $12.5B, uma margem operacional de 15% e mais de $1B de​​ free cash flow.​​ 

Como uma das maiores empresas de moda do mundo, a PVH enfatizará também a implementação de boas práticas a nível social e ambiental, promovendo a sua estratégia​​ Forward Fashion​​ que visa transformar a forma como o vestuário é produzido e reutilizado.

 

ANÁLISE SWOT

Na figura seguinte apresenta-se uma análise SWOT, que reflete a descrição da PVH efetuada ao longo deste documento.

 

AVALIAÇÃO

A PVH apresentou um plano estratégico em abril de 2022 (PVH+), que coloca o enfoque dos próximos anos na melhoria do produto, fortalecimento do​​ e-commerce, otimização do inventário e redução de custos.​​ 

A estratégica consiste no reconhecimento das suas duas marcas emblemáticas e numa maior proximidade com o consumidor, através de 5​​ key drivers:

•Desenvolvimento de​​ hero products, com foco nas regiões onde as marcas têm mais força;

•Prioridade do digital (digital-first), procurando o envolvimento do cliente através do valor da marca,​​ hero products, e utilizando meios inovadores de comunicação;

•Otimização dos meios de distribuição utilizando canais diretos aos consumidores, suportada por parcerias estratégicas com o mercado grossista;

•Utilização de um modelo operacional baseado na recolha de informação (data-driven operating model) e criação de produtos mais bem direcionados, disponibilizados com rapidez e agilidade;

•Melhoria do desempenho financeiro através de um maior controlo de custos e reinvestimento focado no crescimento.

Com esta estratégia, a PVH espera alcançar, em 2025, um nível de receitas de $12.5B ($9.1B em 2021), uma margem operacional de 15% (9.5% em 2021) e mais de $1B de​​ free cash flow​​ ($808M em 2021).​​ 

Embora a estratégia pareça sólida, as estimativas da PVH apontam para um crescimento sem paralelo na história recente da empresa (ver Análise Económico-Financeira). Por outro lado, existe um conjunto grande de ameaças (ver análise SWOT) que poderão colocar muita pressão sobre o setor, caso se materializem. Como tal, no modelo de avaliação optou-se por valores mais conservadores (ver modelo DCF disponibilizado no anexo):

•Crescimento das receitas de 4% até ao ano 5, refletindo cerca de metade do crescimento estimado no plano estratégico PVH+;

•Margem Operacional de 9.5%, equivalente ao valor registado em 2021;

•Taxa de impostos de 29% em 2022 (projeção PVH, R&C de 2021), a decair para 24% no ano 2 (taxa marginal) e a subir gradualmente para os 29% no ano 5 (a refletir uma subida de impostos nos EUA, ponderada pelo​​ mix​​ geográfico);

•Esforço de investimento em sintonia com os valores registados nos últimos anos;

•Custo de capital idêntico ao do setor, a subir ao longo dos próximos anos, refletindo um aumento das taxas de juro.

Tudo isto resultou num preço de $103/ação. À data desta avaliação, 30 de setembro de 2022, as ações da PVH estavam a ser transacionadas por $46.45.

Análise dos resultados da avaliação

Da análise de sensibilidade efetuada ao modelo de avaliação conclui-se que o resultado depende sobremaneira do nível de investimento (ver imagem abaixo). No modelo, assumiu-se um valor de 3.1% para a variável​​ NetCapex/Sales. Este valor não só reflete a média registada nos últimos anos na PVH, como o valor médio do setor, pelo que não se preveem grandes variações nos próximos anos.

O resultado da avaliação depende também do ritmo de crescimento estimado para as receitas. As taxas de crescimento modeladas representam cerca de metade do crescimento apontado pela PVH no plano estratégico divulgado aos acionistas em abril de 2022 (PVH+). Por outro lado, a taxa de crescimento de 4% estimada para os primeiros 5 anos no modelo, está em linha com o crescimento verificado pela empresa entre 2012 e 2021 (CAGR de 4.7% num cenário de baixa inflação). Considera-se, por isso, que a taxa de crescimento modelada é realista em termos médios, embora possa sofrer grande volatilidade de ano para ano.  ​​​​ 

A Margem Operacional (EBIT Margin) e o custo da dívida (Debt) apresentam também alguma influência no resultado da avaliação. A Margem Operacional modelada reflete o valor registado em 2021, muito abaixo da meta apontada pela PVH no seu plano estratégico (15% em 2025). Quanto ao custo da dívida, o modelo considera já uma subida de 1.25% ao longo dos próximos 5 anos (ver modelo DCF disponibilizado no anexo), refletindo uma eventual subida das taxas de juro ponderada pelo facto de apenas 20% da dívida da PVH apresentar taxa variável (ver Análise Económico-Financeira).​​ 

As restantes variáveis apresentam um impacto menor na avaliação.

 

CONCLUSÕES

A PVH, mais conhecida pelas suas marcas emblemáticas​​ Calvin Klein​​ e​​ Tommy Hilfiger, opera num setor muito competitivo, que foi bastante impactado pela pandemia. O setor mostrou uma forte recuperação em 2021, embora marcada por realidades muito distintas no seu tecido empresarial, que podem levar a um aumento dos processos de consolidação, e também de falência, nos próximos anos.​​ 

Em 2022 iniciou-se a guerra da Ucrânia, surgindo um novo foco de pressão sobre a economia global. O FMI e alguns indicadores económicos apontam para uma possível recessão económica e uma perda de valor nos mercados financeiros no curto prazo.​​ 

Não obstante, a solidez financeira da PVH deverá permitir que a empresa continue a apresentar excedente financeiro a médio prazo. É também possível que a empresa venha a apresentar um crescimento sólido das receitas nos próximos 5 anos, fruto da implementação do plano estratégico PVH+.

De acordo com o modelo de avaliação apresentado, a PVH valerá $103/ação. À data desta avaliação, 16 de novembro de 2022, as ações da PVH estavam a ser transacionadas por $61.85, conferindo um potencial de subida de 67%.​​ 

 

ANÁLISE DCF