Fontes de receita

O foco nestas duas marcas foi reforçado em 2020, quando a empresa anunciou um plano de redução das operações na América do Norte, consistindo sobretudo na venda de diversas marcas tradicionais e numa aposta maior na​​ Tommy Hilfiger​​ e na​​ Calvin Klein. A estratégia da PVH desenvolve-se, assim, em torno das duas marcas icónicas, e do seu alegado​​ pricing power, com foco nos produtos-chave que os consumidores procuram –​​ hero products. Para além da América do Norte, a empresa opera diretamente na Europa, na região Ásia-Pacífico e na América Latina (mais de 60% das receitas em 2021 foram geradas fora dos Estados Unidos).

A PVH recorre a três canais de distribuição de vendas: mercado grossista, destinado a retalhistas independentes; mercado do retalho, destinado ao cliente final através de lojas físicas e on-line; e licenças concedidas a terceiros, geralmente exclusivas a um território ou categoria de produto. A empresa segue uma abordagem​​ digital-first​​ em volta dos seus​​ hero products​​ apostando nos mercados com maior margem de crescimento, e na otimização e maximização da sua cadeia de distribuição no mercado digital.​​ 

Vantagem competitiva

Apesar de não gozarem do estatuto de marca de luxo, as marcas​​ Tommy Hilfiger​​ e​​ Calvin Klein​​ são mundialmente conhecidas e populares, conferindo, eventualmente, algum​​ pricing power​​ à PVH. A PVH tem equipas de​​ design in-house​​ que, em conjunto com as equipas de​​ merchandising, assumem um papel importante na promoção das marcas. Cada marca tem a sua própria equipa de designers e comerciais que são responsáveis por desenhar e implementar o conceito da marca ao longo de toda a cadeia de distribuição e vendas. Esta estratégia direcionada poderá contribuir para um fortalecimento da identidade​​ da​​ Tommy Hilfiger​​ e da​​ Calvin Klein.

Fora isso, não se identifica nenhuma outra vantagem competitiva: quase toda a produção é efetuada por terceiros, eliminando uma eventual vantagem de custo; não controla a distribuição nem tem acessos privilegiados à matéria-prima, pelo que não parece beneficiar também de efeitos de escala. Finalmente, o setor não beneficia de nenhum efeito de​​ network​​ (mais característico do setor do software) nem de proteção à mudança (tipicamente encontrados na banca ou no setor dos seguros).

A margem de lucro bruto pode ser um bom indicador de medição da vantagem competitiva, na medida em que reflete a diferença entre o preço de venda dos produtos​​ e o custo do produto vendido. Empresas com vantagens competitivas tendem a apresentar​​ Gross Profit Margins​​ mais elevadas. À luz deste indicador, a PVH não apresenta uma vantagem competitiva face aos seus concorrentes diretos (ver figura “Gross Profit Margin”).

 

CONTEXTUALIZAÇÃO MACRO E SETORIAL

Pandemia

Os últimos anos foram tempos de verdadeira transformação digital. A pandemia da COVID 19 mostrou-nos uma nova forma de olhar para o mundo, criando necessidades nos consumidores e levando as empresas a reinventarem-se para dar resposta a estas necessidades. 2021 foi um ano de consolidação da mudança no comportamento dos consumidores, tendo-se continuado a assistir a uma transição do comércio tradicional para o comércio digital. ​​ 

A pandemia levou os bancos centrais a injetar uma grande quantidade de dinheiro na economia, o que, junto com as disrupções ocorridas nas cadeias de distribuição,​​ resultou num clima inflacionário que está a provocar desequilíbrios na economia. A variação de preços registada nas​​ commodities​​ e nas matérias-primas, o aumento dos custos de transporte e o aumento esperado dos custos de mão de obra, são fatores que colocam pressão sobre os preços e as margens das empresas, em particular do setor da moda.

A pandemia veio demonstrar, também, que em certas localizações a indústria da moda está bastante exposta aos fluxos do turismo internacional.​​ 

A invasão da Ucrânia

Em fevereiro de 2022 a Rússia invadiu a Ucrânia, provocando constrangimentos adicionais na economia global. Algumas empresas, nomeadamente do setor da moda, fecharam as suas operações na Rússia e Bielorrússia, tendo sido também afetadas pela suspensão das atividades comerciais na Ucrânia.​​ 

O impacto da guerra poderá não ficar por aqui, assistindo-se, mais recentemente, a alterações macroeconómicas importantes, como o enfraquecimento do euro face ao dólar, aumento no preço do gás e volatilidade nos mercados financeiros, receando-se​​ ainda um eventual declínio do consumo doméstico provocado pelo aumento das taxas de juro, entre outras consequências.​​ 

Panorama geral do setor da moda

A indústria da moda é um setor muito competitivo, caracterizado por despesas de SG&A elevadas (ver figura “SG&A​​ 2021”) e por uma gama alargada de empresas com dimensões muito distintas, poucas barreiras à entrada, um grande fluxo de mercadorias importadas e múltiplos formatos de venda ao público.​​ 

Apesar do impacto causado pela pandemia, um pequeno grupo de empresas ultrapassou já a performance registada em 2019. No entanto, prevê-se que um largo número de empresas continue a lutar para criar valor - e, nalguns casos, para sobreviver - na conjuntura macroeconómica atual (2021, McKinsey).

A primeira metade de 2022 foi positiva para o setor, tendo beneficiado do crescimento do consumo, especialmente em mercados com maior taxa de vacinação e níveis de poupança elevados. Mas a performance difere de local para local, dependendo da capacidade de recuperação da economia.​​ 

Atualmente, as principais preocupações do setor estão relacionadas com a disrupção das cadeias de distribuição global e a alteração das preferências dos consumidores.

Disrupção das cadeias de distribuição global

A disrupção das cadeias de distribuição global está no topo da agenda de 84% dos executivos do setor da moda sondados pela​​ McKinsey​​ (2021,​​ McKinsey). As disrupções nas cadeias de distribuição causam impactos nas margens, pressionando as empresas a subir os preços dos seus produtos para compensar a subida dos custos de produção.

A pressão sobre as cadeias de distribuição depende essencialmente de três fatores: de desafios operacionais (choques na procura); de acordos comerciais e regulamentação; e de alterações das dinâmicas do setor.

O ano de 2022 foi palco de um choque na procura, principalmente nos países mais desenvolvidos - os primeiros a sair da crise pandémica - fazendo com que algumas empresas mostrassem dificuldades nas cadeias de distribuição, com atrasos na produção e no transporte dos produtos. Empresas com fábricas localizadas em países severamente impactados pela pandemia foram ainda mais afetados, devido ao fecho das respetivas instalações durante períodos prolongados. A pandemia também​​ provocou congestionamentos nos portos a diminuiu a oferta de navios e outros meios de transporte de mercadorias.​​ 

O setor da moda e as empresas de transporte estão a enfrentar novos desafios regulamentares e comerciais, relacionados com a redução das emissões de carbono e com as tarifas impostos aos produtos importados da china. O​​ Brexit​​ e as novas regras comerciais daí resultantes, vieram acrescentar mais entropias ao processo, contribuindo para atrasos na distribuição.​​ 

As dinâmicas do setor também estão a alterar rapidamente. Relativamente aos prazos de entrega por exemplo, os consumidores estão cada vez mais exigentes, pressionando as empresas a otimizar as suas cadeias de distribuição.

No longo prazo, as empresas terão de conseguir responder às exigências dos consumidores e aliviar, em simultâneo, a pressão sobre as suas cadeias de distribuição. Com este fim em vista, algumas empresas estão a querer aumentar o domínio sobre as suas cadeias de distribuição, investindo em serviços de transporte de contentores dedicados.​​ 

Stefan Larsson, o CEO da PVH, considera que a indústria apresenta tempos de entrega demasiado longos e que existe ainda uma grande margem para otimizar a relação entre a produção e a procura.

Preferências dos consumidores

O crescimento do consumo doméstico, a maior procura pelo segmento de luxo e a alteração dos hábitos de consumo, são algumas das novas tendências do setor.​​ 

Antes da pandemia, 30 a 40 por cento das vendas no segmento de luxo eram geradas por turistas (2021,​​ McKinsey), pelo que o abrandamento do turismo imposto pela pandemia afetou vários países (como os EUA, o Japão e a Europa). Por outro lado, a procura doméstica aumentou significativamente noutros países, fruto dos impedimentos turísticos, mas também de ações promovidas nesses países - a china expandiu as áreas de​​ duty-free​​ – e por algumas empresas, que lançaram campanhas de marketing locais e reforçaram a aposta nas vendas domésticas.

A tendência de aumento da procura no segmento de luxo manteve-se, apesar do impacto causado pela pandemia. O ano de 2021 foi também favorável para os​​ players​​ locais e regionais do segmento de luxo, registando-se um aumento do tráfego nas plataformas locais​​ online​​ e lojas físicas.

O estilo de vida dos consumidores foi drasticamente alterado durante a pandemia, levando a uma mudança dos hábitos de consumo. Passou a haver uma maior procura por vestuário mais confortável, compatível com o teletrabalho e um estilo de vida mais caseiro. As marcas foram obrigadas a adaptar-se, desenvolvendo novos produtos, ajustando o seu​​ merchandising​​ e redefinindo as estratégias de marketing, de forma a ir de encontro ao novo perfil de procura.

Principais​​ drivers​​ do setor

A pandemia não alterou as tendências macro do setor. Pelo contrário, terá acelerado essas tendências, com as empresas líderes a apostarem seriamente no digital e a tomarem ações concretas nas questões sociais e ambientais. As compras através dos mídia sociais, a economia circular e a blockchain são os​​ drivers​​ que terão maior influência no setor nos próximos anos.​​ 

A compra de roupa através das redes sociais – um fenómeno que ganhou expressão durante a pandemia - poderá crescer significativamente nos próximos anos, à medida​​ que as plataformas sociais mais populares, como o​​ Facebook, o​​ Instagram​​ ou o​​ Youtube, vão investindo em meios para atrair empresas e consumidores. Nalguns mercados, as plataformas sociais tornaram-se num meio preferencial de compra. As plataformas sociais tentam agora disponibilizar uma experiência completa aos servidores - desde a descoberta do produto até ao​​ checkout​​ – incorporando funcionalidades que vão desde o​​ livestream​​ até à realidade aumentada (a​​ Snapchat, por exemplo, está a usar a realidade aumentada para permitir que os utilizadores experimentem roupas e acessórios virtualmente). ​​ As marcas que aproveitarem o potencial associado às plataformas sociais poderão beneficiar de novos canais de venda e aumentar as suas fontes de receita.

A indústria da moda é responsável pela produção de uma grande quantidade de resíduos. Do lado da produção, a indústria consome grandes quantidade de água, terrenos e matérias-primas. Por isso, não é de estranhar que a economia circular seja vista como uma grande oportunidade para a redução dos impactos sobre os recursos naturais. Na União Europeia, por exemplo, o setor têxtil é o quarto maior consumidor de matérias-primas do setor primário e água. Atualmente, menos de 10% do mercado de têxtil global é composto por materiais recicláveis. A passagem para sistemas mais sustentáveis tem sido estimulada por nova regulamentação, nomeadamente pelo plano​​ de ação europeu para a economia circular, mas a falta de escala condiciona a implementação dos processos de reciclagem. A inovação poderá ser a solução para este problema, contanto que alguns projetos inovadores estão já a atingir a maturidade, passando da fase de piloto para uma fase​​ proof of concept​​ à escala industrial.

As empresas do setor estão a investir em tecnologias digitais que permitem criar uma espécie de passaporte digital, onde será disponibilizada informação para todos os​​ stakeholders. Este passaporte digital combina um conjunto de tecnologias centradas na​​ blockchain, que poderão ajudar o setor a combater problemas estruturais como a contrafação. O passaporte poderá também promover a utilização de práticas mais transparentes e sustentáveis, disponibilizando detalhes sobre os materiais utilizados e os locais de produção. A pressão para mostrar transparência na cadeia de distribuição e adotar modelos de negócios circulares, a par com a necessidade de autenticação, serão importantes incentivos para as empresas continuarem a investir na tecnologia.

Em suma, a pandemia acelerou a transição do comércio tradicional para o comércio digital. Por outro lado, a grande quantidade de dinheiro injetada na economia, as disrupções nas cadeias de distribuição, às quais se juntou a guerra da Ucrânia, provocaram uma escalada da inflação. As empresas do setor tentam, agora, reagir aos​​ efeitos provocados pela inflação, enquanto procuram, em simultâneo, corresponder às exigências crescentes dos consumidores, criando cadeias de transporte dedicadas, otimizando os inventários, alterando os seus portefólios, entre outros.​​ Num setor com realidades muito distintas - um pequeno grupo de empresas ultrapassou já a performance registada em 2019, enquanto um largo número de empresas continua a lutar para criar valor – é provável que se assista a processos de consolidação, e também de falência, nos próximos anos. A médio e longo prazo, as plataformas sociais, a economia circular e a​​ blockchain​​ deverão ser os principais drivers de mudança do setor da moda.​​ 

 

ANÁLISE ECONÓMICO-FINANCEIRA

A indústria da moda foi fortemente impactada pelos períodos de lockdown, e a PVH não fugiu à regra. As receitas diminuíram significativamente em 2020 (ver imagem abaixo), levando a empresa a apresentar um resultado operacional e resultado líquido negativos. 2021 foi um ano de forte recuperação, embora a receita tenha ficado um pouco aquém dos valores registados em 2018 e 2019.​​ 

 

Analisando o último quadriénio (entre 2018 e 2021), verifica-se que a PVH apresentou um CAGR das receitas de (-1.8%), mostrando um desempenho ligeiramente inferior à concorrência direta (segundo a classificação da​​ MorningStar): a GAP registou um CAGR de 0.2% e a​​ Ralph Lauren​​ de (-0.5%) no mesmo período.​​ 

A diminuição das receitas foi motivada, sobretudo, pela diminuição do turismo internacional nos EUA (representava 30 a 40% do negócio de retalho antes da pandemia), parcialmente compensada pelo desempenho positivo do segmento internacional (responsável por mais de 60% das receitas de 2021).

O Resultado Líquido apresentou um CAGR de 8.5% no mesmo período. Este crescimento foi suportado por um aumento da Rentabilidade do Capital Próprio (ver tabela abaixo), que registou 18% em 2021 (a GAP registou 9.4% e a​​ Ralph Lauren​​ 11.3% no mesmo período).​​ 

Espera-se uma descida significativa da rentabilidade do capital próprio nos próximos anos, à medida que a taxa efetiva de impostos, de apenas 1 dígito nos últimos 4 anos, convergir para a taxa nominal. Segundo a PVH, a taxa de impostos deverá subir já em 2022 para cerca de 29%, devido ao fim do tratamento fiscal favorável na Holanda, o​​ mix​​ geográfico da PVH, entre outros motivos.

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Em termos financeiros, a PVH apresentava um balanço forte em 2021, com um grau de solvabilidade de 0.97 e um volume total de ativos 1.7 superior ao volume total de passivos. Por outras palavras, a empresa possui cerca de 1.7 vezes mais que aquilo que deve (ver gráfico “Ativos/Passivos”).​​ 

Verifica-se também que uma parte considerável dos ativos da empresa corresponde a​​ goodwill​​ (representavam 29% dos ativos em 2021). O elevado peso da goodwill no balanço expõe os resultados ao risco de desreconhecimentos de​​ goodwill, o que por vezes ocorre nos cenários económicos adversos (ver gráfico​​ Goodwill).​​ 

Consciente de que níveis de stock elevados podem resultar em​​ write-downs​​ no inventário e que níveis de stock demasiado baixos podem resultar em perdas de receitas, um dos objetivos traçados no plano estratégico da PVH consiste na otimização da relação entre a oferta e a procura, impulsionando a velocidade e a capacidade de resposta em toda a cadeia de valor e otimizando o nível do inventário. É possível notar uma tendência de redução do fundo de maneio face ao volume de vendas nos últimos anos (ver gráfico “Working Capital/Sales”), confirmando a aposta da empresa nesta matéria. Uma diminuição do fundo de maneio representa um aumento da quantidade de dinheiro disponível para investir ou distribuir aos acionistas.​​ 

Relativamente à distribuição aos acionistas, em 2021 a PVH gastou cerca de $350M na recompra de ações próprias, aproveitando também para reduzir a dívida em cerca de $1B (ver gráfico “Debt to Equity Ratio”). Em 30 de janeiro de 2022, aproximadamente 80% de dívida de longo prazo apresentava taxa fixa, o que transmite alguma tranquilidade no contexto atual.

Os resultados da PVH são impactados negativamente quando o dólar valoriza relativamente às moedas onde a empresa gera receitas significativas, como o euro, embora esse impacto seja parcialmente compensado pelo facto de a empresa ter cerca de 1/3 da dívida em euros.​​ 

Relativamente ao equilíbrio financeiro da empresa, e partindo do seu balanço funcional (tabela abaixo), verifica-se, ao longo do último quadriénio, que a relação entre os indicadores Fundo de Maneiro Funcional (FMF), Necessidades de Fundo de Maneio (NFM) e Tesouraria Líquida (TL) apontaram quase sempre para o posicionamento FMF > 0; NFM > 0; FMF > NFM e TL > 0. Neste sentido, verifica-se que a PVH consegue financiar a totalidade das aplicações fixas líquidas e as necessidades cíclicas com recursos estáveis, resultando numa Tesouraria Líquida positiva. Trata-se de uma situação indiciadora de um equilíbrio financeiro com margem de segurança.

 

No último quadriénio a PVH apresentou fluxos operacionais positivos ($3 641 M no total), num montante que permitiu cobrir os fluxos associados às atividades de investimento (--$1 005 M) e criar algum excedente (ver tabela abaixo). Este excedente foi utilizado para abater parte da dívida em 2021 e fazer a empresa voltar aos níveis de endividamento pré-pandémicos.​​ 

Análise de Risco

Em ternos de risco, a PVH evidencia, entre 2018 e 2021, uma redução do grau de alavancagem operacional e financeira (ver tabela abaixo) que culminou num grau de alavancagem combinada de 5.47, comparando com 6.84 em 2018. A diminuição da alavancagem traduz-se numa diminuição da volatilidade e do risco associado ao investimento.