Empresa

O mercado disponível para a Cloudflare tenderá a aumentar substancialmente nos próximos anos,​​ com o aumento do fluxo de informação na​​ cloud​​ e​​ à medida​​ que os ataques informáticos se vão tornando cada vez mais sofisticados.​​ 

Tal como várias empresas que operam na área do​​ software-as-a-service​​ (SaaS) a Cloudflare oferece um conjunto de serviços gratuitos, nomeadamente soluções que protegem os websites dos ataques DDoS (abreviatura de​​ Distributed Denial of Service, cujo principal propósito é sobrecarregar um website ou rede ao ponto de a colocar fora de serviço) , soluções que reduzem o tempo de carregamento dos websites e soluções​​ que protegem informação específica de ataques maliciosos.​​ Como qualquer empresa que opera com este modelo de negócios, a intenção da Cloudflare é fazer os seus utilizadores subir na cadeia de valor, ie, fazer com que os clientes com serviços gratuitos adotem soluções pagas, ou fazer com que clientes já pagantes adotem soluções adicionais.​​ Dos 26​​ milhões de proprietários de internet mencionados, apenas​​ 82 000​​ eram​​ pagantes​​ no final de 2019 (e cerca de 100 000 no terceiro trimestre de2020), o que demonstra o grande desafio que a empresa tem pela frente.

O​​ número de clientes pagantes aumentou significativamente, com especial relevo nos clientes que pagam mais de $100K anualmente. No entanto, o aumento das receitas não se tem refletido​​ nos resultados da empresa. À primeira vista, os custos parecem​​ até​​ ter crescido a um ritmo superior​​ ao das​​ receitas.

Uma parte significativa dos custos das start-ups como a Cloudflare provêm dos esforços de investigação e desenvolvimento​​ (R&D)​​ e dos esforços de vendas e marketing.​​ As​​ áreas​​ de R&D e de marketing​​ geralmente produzem benefícios de longo prazo.​​ Como tal, os custos contabilizados nestas duas áreas podem ser reajustados, distribuindo-se​​ ao longo de alguns anos.​​ Se capitalizarmos os custos de investigação e desenvolvimento (R&D), ie, se​​ distribuirmos​​ os custos de R&D​​ ao longo de alguns anos (deixando os custos de marketing intactos), obtemos uma história​​ financeira da empresa​​ um pouco diferente daquela que surge​​ à primeira vista, uma história que nos​​ conta​​ que a margem de prejuízo operacional diminuiu de 2018 para 2019,​​ criando boas perspetivas para o futuro.

Indústria

A importância da​​ cloud​​ na gestão da informação é cada vez maior. Inicialmente apenas os​​ computadores​​ recorriam aos​​ servidores centrais para armazenar​​ informação, mas atualmente existe um número​​ crescente​​ de dispositivos​​ que armazenam informação na​​ cloud, como​​ sistemas de​​ videovigilância,​​ sensores, eletrodomésticos, entre outros. Guardar e processar toda esta informação tornou-se problemático​​ e​​ causador de​​ ineficiência e​​ de​​ maior lentidão no serviço. A solução para este problema reside no conceito “Edge Computing”,​​ que consiste em utilizar​​ a capacidade​​ de uma rede de servidores estrategicamente colocados ou​​ dos próprios dispositivos remotos, para fazer parte do trabalho​​ (“workload”)​​ que antes era exclusivamente efetuado​​ pelos​​ servidores centrais.​​ Assim, o​​ workload​​ passa a ser efetuado de uma forma contínua ao longo da rede,​​ diminuindo a latência e​​ aumentando a largura de banda​​ disponível.​​ O grande desafio na era do “Edge Computing”​​ reside na​​ gestão de uma​​ enorme quantidade​​ e​​ diversidade​​ de dispositivos remotos,​​ assim como​​ na segurança da informação gerada por esses dispositivos​​ - passou a ser necessário não só​​ garantir a segurança dos servidores centrais, mas também​​ de toda a rede de servidores e de dispositivos remotos​​ existentes.​​ 

O serviço CDN (content-delivery-network) consiste em gerir toda esta informação de uma forma rápida e segura. No modelo tradicional,​​ a resposta do website depende do local onde reside o utilizador - quanto mais distante estiver o utilizador do​​ local​​ do servidor​​ onde reside o website,​​ maior será​​ o atraso na resposta do website.​​ E​​ pelo contrário, quanto menor for a distância do utilizador ao servidor​​ central, maior será a rapidez com que o conteúdo será disponibilizado.​​ No modelo “CDN”, a informação é disponibilizada rapidamente, já que o conteúdo​​ está​​ armazenado num local próximo do utilizador​​ (servidores locais).​​ Para além​​ disso,​​ a rede CDN​​ alivia o tráfego​​ até aos servidores centrais, já que​​ parte da informação​​ fica retida​​ nos servidores locais. Por fim,​​ há também um incremento da​​ segurança, já que​​ a informação​​ fica​​ exposta​​ durante​​ um percurso​​ mais curto.

Retirado do blog “Fakecineast”

O setor atualmente é dominado pelos​​ três​​ gigantes tecnológicas Amazon, Alphabet (Google)​​ e​​ Microsoft.​​ Todas estas empresas integram a Cloudflare nas suas plataformas para entregar serviços aos seus clientes, exceto a Amazon. Mas estas parcerias poderão tornar-se insustentáveis a longo prazo, com a Cloudflare a ganhar maior dimensão e a tornar-se mais num competidor do que num parceiro. Isso também poderá tornar a empresa num possível alvo de aquisição,​​ na medida em que possibilita a​​ integração​​ dos algoritmos da Cloudflare na plataforma da empresa compradora,​​ negando​​ simultaneamente​​ a sua utilização​​ aos seus concorrentes.​​ 

Vantagem competitiva

A Cloudflare apresenta soluções​​ inovadoras​​ na área dos​​ CDN​​ e da cibersegurança, que​​ muitos acreditam que​​ irá​​ provocar uma disrupção no status-quo​​ do setor, liderado pela Amazon.

Mas a empresa precisa ainda de provar aos programadores, utilizadores e investidores que apresenta​​ a​​ melhor solução​​ do mercado.

A empresa enfrenta uma concorrência de peso dos grandes grupos que dominam a​​ cloud​​ atualmente (já mencionado) assim como da indústria da cibersegurança. Para corresponder às espectativas​​ de crescimento das receitas, terá obrigatoriamente de conquistar​​ share​​ no mercado.

Mas a​​ Cloudflare​​ não está sozinha neste processo da inovação. A Fastly apresenta um percurso muito semelhante ao da Cloudflare e deverá tornar-se provavelmente na grande rival no longo prazo, tal como a Microsoft foi para a Apple em determinada altura. Ambas são o futuro da indústria dos CDN.

Management

A empresa​​ apresenta uma estrutura acionista do tipo “dual-class”, que confere aos​​ insiders​​ e investidores iniciais direitos de voto 10x superiores aos dos restantes acionistas.​​ Como tal, os diretores e executivos controlam a maioria do poder de voto da empresa (mais de 60%), impossibilitando os restantes acionistas de alterarem as suas decisões. Este tipo de estrutura acionistas é comum nos EUA,​​ principalmente nas​​ start-ups​​ -​​ atualmente cerca de 8% das empresas do Russell 3000 Index têm uma estrutura deste tipo​​ -​​ sendo uma forma de tornar a empresa pública sem perder o controlo da mesma.

Tese de investimento

Existem duas grandes questões que precisam de ser respondidas na avaliação das start-up. A primeira prende-se com as margens de lucro que esperamos obter dentro de alguns anos, quando a empresa atingir a maturidade. A outra questão prende-se com o volume de receitas que a empresa apresentará nessa altura, ie, o share do mercado que conseguirá alcançar.​​ 

Margens de lucro

No nosso modelo de avaliação considerámos que a empresa alcançará​​ margens idênticas às que a indústria do Software apresenta atualmente, nomeadamente uma margem operacional antes de impostos de​​ 24%​​ e um Capital Turnover de​​ 0,85. Considerámos ainda que a empresa recorrerá à dívida para se financiar a taxas mais atrativas à medida que se for consolidando no mercado, alcançando uma relação​​ debt-to-equity ratio​​ de 50% na maturidade.​​ 

Volume de receitas

Recorrendo ao nosso modelo financeiro para avaliar a Cloudflare, observamos que a empresa terá de apresentar um forte crescimento durante um longo período, para justificar o preço atual das ações.​​ O mercado de CDN foi avaliado em aproximadamente $ 12B no final de 2019. Este​​ mercado está a crescer rapidamente e espera-se que esse crescimento possa acelerar com a entrada do 5G. Assim, projetámos​​ para a indústria dos CDN​​ um crescimento anual de 30% até 2025, diminuindo gradualmente a partir dessa altura,​​ até​​ estabilizar com​​ uma taxa de crescimento de​​ 3.5% em 2035.​​ Se considerarmos que o share do mercado conquistado pela Cloudflare será de 10% em​​ 2035, a empresa apresentará uma receita de $ 18.3B​​ nesse ano, o que representará um crescimento composto (CGAR) de 30%​​ ao longo dos 15 anos​​ modelados.

Investimento​​ 

Tal como grande parte das start-up, a Cloudflare precisa de investir significativamente em R&D e Marketing​​ para se manter na vanguarda da inovação e garantir o crescimento de receitas​​ que​​ a​​ colocará​​ no caminho​​ dos lucros.​​ De acordo com o nosso modelo de avaliação, a Cloudflare irá necessitar de grandes injeções de capital durante vários anos, para​​ financiar​​ a margem de crescimento preconizada.​​ Com cash-flows negativos, a​​ dívida apenas garantirá uma parte desse​​ capital, pelo que​​ a empresa​​ terá de recorrer a fontes de capital alternativas, como novos investidores dispostos a injetar dinheiro na empresa,​​ ou​​ o próprio​​ mercado através da emissão de ações adicionais. Isto irá diluir a posição atual dos acionistas, sendo de esperar que essa necessidade de capital surja já durante o ano de 2021.

Opções

À semelhança de outras Start-ups,​​ a Cloudflare utiliza opções para premiar dirigentes e colaboradores.​​ Para cobrir as opções exercidas, a​​ empresa pode emitir ações adicionais ou pode utilizar parte dos lucros para recomprar ações próprias e utilizar essas ações​​ nas opções.​​ Em todo o caso, existe​​ uma perda de valor para os acionistas.​​ Utilizando um modelo de avaliação de opções,​​ obtivemos​​ um impacto negativo de $ 4/ação no valor final da empresa. ​​ 

Valor Intrínseco

Com todos estes inputs,​​ o valor intrínseco obtido foi de $ 77.19.​​ Subtraindo o valor​​ das opções,​​ $ 4/ação,​​ obtém-se o valor final de​​ $ 73.19/ação. À data desta avaliação, 13 de novembro de 2020, as ações da Cloudflare estavam​​ a ser transacionadas a​​ $ 63.88, configurando uma margem de subida de 14%.

O cenário​​ considerado​​ nesta análise​​ é otimista, mas​​ o futuro pode ser ainda mais risonho,​​ caso​​ a Cloudflare​​ conquiste​​ um maior share do mercado,​​ se o setor crescer mais que o previsto nesta análise, se as margens de lucro da empresa superarem as nossas estimativas ou se a Cloudflare diversificar os seus produtos entrando noutros setores de atividade. Mas​​ o cenário pode também não se concretizar​​ e a Cloudflare nunca​​ chegar​​ a alcançar​​ os​​ lucros,​​ por exemplo​​ se aparecer​​ uma nova tecnologia ou produtos mais inovadores no mercado.

À data desta avaliação, as ações da empresa estão a ser transacionadas a cerca de 47 vezes​​ (!)​​ o volume de receitas, um valor impensável para os padrões da MyStockIdeas.​​ Na realidade, encontramos este padrão de otimismo na avaliação de muitas​​ outras​​ start-ups norte-americanas,​​ fazendo​​ lembrar a bolha das “dot.com” em 2000. Certamente que algumas destas start-up irão ter sucesso, tornando-se nas próximas Amazon ou Google. Mas isso só acontecerá​​ a​​ uma pequena minoria. A questão​​ está em​​ saber quais são as empresas que encaixam​​ nessa minoria.​​ 

Existe um risco muito grande no investimento em start-ups. É sempre bom​​ lembrar​​ que não foram os​​ investimentos em start-ups​​ que​​ fizeram de​​ Warren Buffett​​ o​​ investidor mais bem-sucedido do mundo.

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