Descrição da empresa

Segundo a SMCI, os seus produtos apresentam uma grande margem de flexibilidade e customização, através de uma gama abrangente de produtos modulares que podem ser adaptados às necessidades específicas de cada​​ cliente. A SMCI destaca-se também pela rapidez com que consegue introduzir as inovações tecnológicas mais recentes nos seus produtos e a rapidez com que consegue disponibilizá-las ao mercado.​​ 

A empresa tem um grande enfoque na inovação verde, apostando numa arquitetura que visa a otimização dos recursos gastos na utilização dos dispositivos, preconizando a poupança de energia e a diminuição do espaço necessário à instalação dos data centers.

Nos anos fiscais de 2018 e 2019 a empresa serviu diretamente mais​​ de 850 clientes espalhados por 110 países e muitos outros clientes através dos seus canais de venda indiretos. Nenhum desses clientes representou mais que 10% do volume total de vendas. Cerca de 42% do volume de vendas foi registado fora dos Estados Unidos.​​ 

No final do ano fiscal de 2019 (que terminou em 30 de junho de 2019) a SMCI empregava 3670 colaboradores, 1533 dos quais na área da Investigação e Desenvolvimento, o que demonstra a importância deste fator no seio da empresa.​​ 

Descrição da Indústria

O​​ mercado onde a SMCI opera está em crescimento, fruto da alteração do modelo atual de armazenagem de dados, assente em servidores convencionais, para um modelo de data-centers públicos que operam na nuvem. A indústria é bastante competitiva, sujeita a evoluções tecnológicas permanentes, a alterações dos requisitos dos clientes e à introdução de novos produtos.​​ 

Nos últimos anos a empresa tem sofrido uma maior pressão concorrencial por parte das ODMs, ou​​ Original Design Manufacturers,​​ que são empresas que criam designs e especificações com base numa ideia de produto fornecida pelo cliente. Na maioria dos casos, os ODMs fabricam e disponibilizam os seus produtos aos clientes, que os colocam à venda depois de adicionarem a sua marca.

A indústria tende a apresentar alguma flutuação dos resultados decorrente da variação dos custos associados a alguns componentes-chave que utilizam nos seus dispositivos, como memórias, soluções de armazenamento e outros.

Situação financeira

A SMCI cresceu muito rapidamente nos últimos 10 anos, apresentando um crescimento composto de 20% nesse período. No entanto, o volume de vendas diminuiu nos últimos 12 meses (entre janeiro de 2019 e dezembro de 2019), situação que será agravada certamente pelo impacto do COVID-19.

A empresa apresenta um perfil operacional típico de uma empresa do ramo da tecnologia, distribuindo os seus custos operacionais pelas parcelas do​​ gross profit, SG&A e R&D. É de notar o forte​​ peso relativo​​ que esta última parcela apresenta no total​​ de custos operacionais, demonstrando a aposta que a SMCI faz na inovação.​​ 

Neste caso concreto, a empresa optou por não distinguir as despesas de depreciação e amortização (D&A) na demonstração de resultados, o que é uma prática comum. No entanto,​​ pode-se considerar qua as D&A estão incluídas nos custos de SG&A (Vendas, Gerais e Administrativas).​​ 

Não é só no volume de vendas que a SMCI tem apresentado um crescimento consistente. Como se pode ver na tabela seguinte, o Resultado Operacional passou​​ de $ 41M em 2010 para $ 103M em 2020 e o Resultado Líquido de $ 27M para $ 84 M. O Resultado Não Operacional praticamente não teve impacto no crescimento da empresa.

Analisando o histórico do Resultado Operacional verificamos que o seu valor tem permanecido praticamente constante ao longo dos anos. No gráfico abaixo é possível constatar que o​​ Gross profit​​ (quantidade de dinheiro disponível pelas vendas após dedução do custo dos produtos vendidos) apresenta uma evolução muito positiva ao longo dos anos,​​ tendo superado o crescimento dos gastos de SG&A (despesas gerais e administrativas incorridas durante o período contabilístico). No entanto, a empresa incrementou os custos de Investigação e Desenvolvimento (R&D), o que resultou numa estagnação do Resultado Operacional.

Quando analisamos o peso dos gastos de SG&A relativamente ao​​ Gross Profit​​ verificamos que este tem aumentado, levando inevitavelmente a uma diminuição do lucro obtido por cada unidade de vendas (ver gráfico seguinte).​​ 

Analisando o balanço da SMCI, verifica-se que a empresa apresenta uma grande liquidez registando um valor de​​ current ratio​​ superior a 2. Apresenta também um reduzido risco de insolvência registando um volume total de ativos correspondente a 2.3 vezes o total de passivos (ver gráfico seguinte).​​ 

Na análise da liquidez de uma empresa interessa também analisar o​​ Working Capital.​​ 

A quantidade adequada de​​ Working Capital​​ depende do volume de vendas e das características dos seus negócios. Uma empresa que recebe dinheiro no próprio ato de venda e desfruta de uma rápida movimentação de stock - por exemplo, uma cadeia de supermercados - necessita geralmente de um​​ Working Capital​​ menor quando comparado com uma empresa que recebe o dinheiro várias semanas após o serviço prestado, como é o caso da SMCI.

O​​ Working Capital​​ da SMCI é elevado e apresenta algumas variações ao longo dos anos. ​​ Segundo a SMCI, a empresa procede a uma gestão rigorosa do​​ Working Capital, articulando os seus esforços com os seus clientes e parceiros de forma a tentar prever o volume de encomendas. A empresa justifica o seu elevado​​ Working Capital​​ com o elevado nível de inventário, fruto dos reduzidos tempos de espera característicos da indústria.​​ 

Working Capital / Sales

O elevado nível de​​ inventário mantido pela empresa tem um grande impacto no​​ Cash Flow. Se, por um lado, a empresa precisa de manter um alto nível de inventário de forma a ser capaz de dar resposta à procura em tempo útil, por outro lado corre o risco de apresentar stock em excesso quando sobrestima o volume dessa mesma procura. Como resultado, a empresa por vezes acumula inventário em excesso, tal como se pode constatar no gráfico abaixo, quando o indicador​​ Inventory Turnover​​ atingiu valores mínimos nos anos de 2017 e 2018. Isso traduziu-se numa falta de liquidez e numa diminuição do cash-flow momentâneos. No mesmo gráfico o indicador​​ Receivables Turnover​​ revela-nos que a política de crédito da empresa tem-se tornado mais permissiva, o que pode ser o resultado de uma maior competição dentro do setor.

A SMCI apresenta uma reduzida dívida no seu balanço. Os gastos de capital também não são significativos. Capitalizando os gastos de R&D como mandam as boas práticas (considerando-os como investimentos de longo prazo e não como gastos operacionais) obtém-se um rácio de 6% face ao volume de vendas, um valor bastante abaixo dos 20% que é utilizado como referência para identificar empresas com elevados gastos de capital.

Um dos dados mais animadores deste empresa é o volume de​​ ganhos retidos. Esta verba sofreu um grande aumento entre 2010 e 2020, tendo quintuplicado durante esse período. Este valor é demonstrativo da riqueza que a empresa gerou nestes últimos 10 anos. No entanto, a SMCI poderia ter dado outro destino aos lucros,​​ através da distribuição de dividendos ou da recompra de ações da empresa. Tendo optado por reter o dinheiro, espera-se agora que o utilize sabiamente de forma a gerar crescimento.​​ 

A evolução registada no capital próprio (Book Value) é também demonstrativa da boa saúde financeira da empresa, tendo passado de $ 0.2Bn para $ 1Bn no espaço de 10 anos. O n.º de ações existentes no mercado também registou uma subida durante esse período, mas terá sido responsável por apenas 1/3 da subida registada no capital​​ próprio.

Uma empresa pode melhorar o retorno que obtém do seu capital (ROC), aumentando a margem de lucro (After Tax operating Margin) ou aumentando a proporção das vendas relativamente ao capital investido (Capital Turnover Ratio). No caso da​​ SMCI, o ROC apresentou uma tendência de diminuição nos últimos anos que se deveu à perda de margem operacional. A perda de margem operacional deveu-se em muito à exposição da indústria aos preços do hardware que utiliza nos seus dispositivos, tendo a SMCI​​ sido particularmente afetada pela subida dos preços das memórias. Espera-se alguma recuperação das margens operacionais para os próximos anos.

Avaliação e​​ Key Indicators

Existem vários indícios de que as ações da SMCI estão a ser vendidas a preços historicamente baixos. O primeiro indício é o valor do​​ Enterprise Value​​ e a sua relação com o​​ Net Income​​ (Resultado Líquido). Como podemos ver na imagem seguinte, o valor atribuído à empresa pelo mercado (Enterprise Value) é, no presente, cerca de 11 vezes o seu resultado líquido, o que representa um valor bem abaixo da média da indústria.

O indicador​​ Prive/Book Value​​ dá-nos mais uma indicação de que o preço das ações está historicamente baixo. No gráfico seguinte podemos ver que este indicador registou mínimos históricos em 2018 e 2019, sendo que as ações estão a ser comercializadas a um preço próximo do capital próprio da empresa.​​ 

A SMCI não apresenta ativos intangíveis no seu balanço. Os ativos intangíveis desenvolvidos internamente não aparecem no balanço​​ das empresas. Embora um ativo intangível possa ter um grande valor, como poderá ser o caso das patentes da SMCI, ele não aparece no balanço da empresa. O motivo pelo qual não aparece no balanço prende-se com o facto de não se conhecer o seu valor justo de​​ mercado, sendo reconhecido apenas quando a empresa é adquirida por terceiros. Por conseguinte, o capital próprio​​ da SMCI​​ reflete apenas o valor dos ativos tangíveis da empresa.​​ Dividindo o capital próprio pelo n.º de ações disponíveis no mercado​​ obtém-se​​ o resultado de $ 18.84. Tendo em conta a natureza conservadora deste cálculo, acreditamos que dificilmente as ações descerão abaixo deste valor.

Se relacionarmos o indicador​​ Current Earnings Yield​​ com o ROC, ficamos com uma relação do preço e do retorno do investimento que a empresa apresenta. Uma empresa que apresente um preço baixo e retorno elevado será uma melhor aposta que uma empresa nas condições opostas. As barras verticais representadas na figura abaixo correspondem ao resultado desta classificação - quanto mais alta for a barra, melhor conjugação do preço e retorno terá a empresa. Na figura​​ referida constata-se que a classificação dos últimos anos está acima da média, significando que as ações estão a um preço atrativo quando se tem em conta o efeito conjugado​​ do resultado operacional e do retorno do investimento da empresa.

Considerando todas as variáveis, será espectável que a empresa recupere parte da sua margem operacional beneficiando da normalização do custo do hardware, e que retome o crescimento em 2021. No cenário considerado pela MyStockIdeas assumimos, para os próximos 10 anos, uma recuperação de 1% no​​ After-tax Operating Margin​​ e uma taxa de crescimento​​ composto das vendas de 6.5%, contra os 20% registados nos últimos 10 anos. Assumindo um custo de capital médio de 10.5% obtém-se um valor intrínseco de $ 38.65 por ação.

Conclusões

Começamos esta análise questionando os motivos da impopularidade da SMCI. Ao longo da análise identificamos alguns pontos fracos, como a elevada competitividade do setor onde opera, a exposição aos preços do hardware ou o alto nível de inventário com que opera. Mas, por si só, estes fatores não explicam o baixo preço das ações da empresa. As derradeiras razões prendem-se essencialmente com dois acontecimentos recentes:

- A empresa foi sujeita a uma auditoria contabilística que a obrigou a reescrever os relatórios financeiros de 2015 a 2017. Esse processo retirou temporariamente a empresa do NASDAQ, eliminando-a do radar de muitos investidores. Este processo levantou também algumas suspeitas sobre a credibilidade da SMCI, que viriam a revelar-se de certa forma infundadas depois de se conhecerem os resultados deste acerto contabilístico;

- A empresa foi alvo de sensacionalismo jornalístico, quando surgiram notícias que​​ apontavam para a existência de chips espiões nas suas​​ motherboards​​ que supostamente transmitiriam informação para os serviços de inteligência chineses. Essa informação foi comprovadamente falsa, mas não deixou de impactuar negativamente na imagem e na popularidade da empresa nos EUA.

Explicadas as razões da impopularidade da SMCI e medindo os seus efeitos, parece-nos que o preço das ações da empresa apresenta um grande potencial de subida. ​​ 

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