Baidu (BIDU)

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  • Abril 30, 2020

Principais resultados da análise

A crise do COVID-19 provocou uma correção dos mercados de dimensão relativamente reduzida até à data, ainda que se tenha assistido a uma descida vertiginosa dos preços das ações nas primeiras semanas da fase de propagação do vírus. É provável que os mercados desçam novamente à medida que forem sendo conhecidos os impactos nos resultados das empresas – em particular nos resultados do 2.º semestre de 2020 – e os efeitos do desemprego se começarem a notar. Tendo isso em conta, a MySotckIdeas tem procurado empresas pouco endividadas, com elevada proteção na descida e pertencentes a setores menos expostos ao COVID-19. Foi nesse contexto que nos deparámos com a Baidu, uma empresa que acreditamos que preenche todos esses requisitos.

A Baidu é conhecida pela Google da China. A sua principal fonte de receita provém de um motor de pesquisa com o nome “Search”. A empresa destaca-se ainda pelo dinheiro investido em várias empresas, que têm em comum uma forte componente tecnológica.

Recorrendo a uma análise Discounted Cash Flow avaliamos os ativos operacionais da Baidu em 137$/ação. Adicionando o valor dos investimentos da Baidu nas empresas tecnológicas, chegamos ao valor final de 165$/ação (137$/ação + 28$/ação).

À data desta avaliação, 30 de abril de 2020, as ações da Baidu estão a ser transacionadas ao preço de 100$/ação, cerca de 40% abaixo do seu valor intrínseco.

 

 

 

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Descrição da empresa

A Baidu divide-se em 2 segmentos principais: o​​ Baidu Core​​ e o​​ iQiyi.​​ 

No segmento​​ Baidu Core​​ está inserido o motor de pesquisa “Search” e outros investimentos dos quais se destacam a empresa​​ Apollo, líder​​ chinesa dos veículos autónomos, a​​ DuerOS, líder chinesa dos equipamentos de reconhecimento de voz e​​ smart speakers​​ (a​​ Alexa​​ da China), e a​​ Baidu Cloud​​ que disponibiliza serviços de​​ Cloud.

À semelhança da​​ Google,​​ o​​ Search​​ obtém a maior parte das suas receitas através de serviços online, principalmente serviços de pagamento por desempenho com base em leilão, em que os clientes compram posicionamentos prioritários dos seus​​ links​​ nos resultados de pesquisa da plataforma. Esses clientes pretendem obter o máximo​​ retorno dos seus investimentos recorrendo às plataformas com o maior número de utilizadores e com melhor qualidade. Qualidade, neste contexto, está associada à receita que cada clique pode gerar. A plataforma​​ Search​​ está bem posicionada no mercado porque tem a maior base de dados de clientes da China e isso atribui à Baidu uma grande vantagem competitiva, relacionada com o efeito​​ networking​​ - mais clientes significam melhores algoritmos e melhores resultados que por sua vez captam mais clientes, criando uma​​ grande barreira aos seus concorrentes. O mercado de publicidade​​ online​​ na china experienciou um crescimento rápido, apesar de se notar um abrandamento nos últimos anos. As previsões apontam para uma continuidade do​​ crescimento, mesmo considerando os impactos que se farão sentir em 2020 por causa do COVID-19. O crescimento dos próximos anos será sustentado pelo setor​​ mobile, que tem vindo a aumentar o seu​​ share​​ face ao setor​​ Desktop​​ onde o motor de pesquisa​​ Search​​ está inserido. Não obstante, o setor​​ Desktop​​ irá registar algum crescimento, o que favorecerá a Baidu.

A empresa​​ Apollo​​ lidera o setor dos veículos autónomos na China, trabalhando juntamento com o Estado Chinês no desenvolvimento de frotas de autocarros urbanos autónomos. O principal foco da empresa está no desenvolvimento de software inteligente, embora também produza algum hardware tais como câmaras, sensores e radares. Atualmente a empresa tem um conjunto considerável de licenças do governo chinês que lhe permite efetuar testes em várias cidades​​ diferentes. A natureza​​ open source​​ do seu software está a contribuir para a sua disseminação global, tendo já um papel importante na indústria mundial dos veículos autónomos. É de notar que a empresa gera prejuízo à Baidu, embora pouco se saiba sobre​​ ela financeiramente.

A​​ DuerOS​​ é uma empresa que produz​​ smart speakers​​ e assistentes de voz inteligentes, algo semelhante aos produtos​​ Alexa​​ e​​ Echo​​ da​​ Amazon. A empresa está bem posicionada globalmente ao nível dos​​ smart speakers​​ apesar de ter apenas dois anos de vida. Tal como a​​ Apollo, esta empresa exige elevados níveis de investimento, embora não exista informação que permita avaliar o seu impacto nas contas da Baidu.

A​​ Baidu Cloud​​ é uma empresa que fornece serviços de​​ cloud​​ e soluções de Inteligência Artificial (AI). As soluções de AI são destinadas a vários setores como o financeiro, média, produtos industriais, educação, bens de consumo e telecomunicações.​​ A empresa produz também softwares que permitem o armazenamento de fotos, vídeos e de outros dados​​ na​​ Baidu Cloud, entre outras funcionalidades como a partilha ou transferência de informação entre grupos.​​ 

A Baidu tem ainda um volume considerável de outros investimentos de longo prazo, que incluem um conjunto diversificado de empresas. Destaca-se a fatia de 14% que a Baidu tem na empresa cotada CTrip, a maior agência de viagens on-line da China. A CTrip gera cerca de 82% das vendas em reservas de hotéis e transações de bilhetes aéreos. A restante receita é proveniente de pacotes turísticos e viagens corporativas.​​ 

No 2ª segmento encontra-se a​​ iQiyi,​​ uma empresa cotada semelhante ao Netflix​​ que fornece uma variedade de serviços on-line incluindo conteúdos por​​ streaming, jogos​​ on-line, comércio eletrónico entre outros. A empresa obtém a maior parte das suas​​ receitas na china, através dos serviços de subscrição e de publicidade. A Baidu tem uma fatia de 57% na​​ iQiyi. Quando uma empresa tem mais de 50% das ações ou dos ativos de outra empresa, passa a ser considerada o dono maioritário. Nestes casos os ativos​​ e passivos das duas empresas são agregados e a fração da empresa-filha que pertence aos outros acionistas é classificada como interesse minoritário nos passivos. O mesmo tipo de agregação ocorre nos restantes relatórios financeiros.

Situação financeira

A Baidu apresenta um histórico financeiro invejável, registando um crescimento consistente do volume de vendas e dos lucros ao longo dos anos, com a exceção do ano de 2019 (imagem seguinte).​​ 

 

O pobre resultado de 2019 deveu-se a uma descida muito​​ significativa do resultado operacional (linha a tracejado no gráfico abaixo). Esta descida foi consequência da diminuição da margem bruta (gross profit margin) – a empresa registou uma diminuição do​​ Gross Profit​​ enquanto que as despesas da​​ R&D​​ aumentarem e as despesas de​​ SG&A​​ mantiveram-se praticamente constantes. Esta perda de rentabilidade esteve relacionada com a perda de monetização da plataforma​​ Search.​​ Apesar da plataforma ter registado um crescimento do número de utilizadores, a taxa de crescimento das vendas diminuiu e as margens de lucro diminuíram também significativamente. A fraca monetização do tráfego registada em 2019 deveu-se a vários fatores:

- Aumento da concorrência: surgiram novas plataformas de entretenimento e redes sociais,​​ como o​​ TikTok, que têm ganho popularidade retirando​​ share​​ à plataforma​​ Search. Ainda assim, admite-se que as receitas da plataforma possam crescer em termos absolutos nos próximos anos, beneficiando de uma taxa de crescimento de mercado superior à taxa de diminuição do​​ share;​​ 

- Diminuição da procura: O mercado de publicidade chinês diminuiu significativamente em 2019, devido à​​ conjuntura​​ económica menos favorável e também ao excesso de oferta provocado pelo surgimento de várias plataformas on-line;

- Questões regulatórias: a Baidu viu-se obrigada a alterar a estrutura da plataforma de forma a permitir uma identificação clara dos resultados patrocinados. Essa medida regulatória teve especial impacto na área de cuidados de saúde, que esteve na origem desta alteração, levando a uma perda de receita significativa que ainda se fez sentir em 2019. Outros grandes​​ clientes da​​ Search​​ sofreram também alterações regulatórias que deprimiram​​ o seu desempenho económico em 2019, como o setor dos jogos online ou o setor financeiro, o que​​ causou um impacto indireto​​ nas receitas da plataforma.

 

 

A diminuição brusca das margens de lucro está bem patente nos lucros gerados por unidade de venda, que apresentaram um mínimo histórico de 1.8% (ver gráfico seguinte). A percentagem dos custos de SG&A em relação ao​​ Gross Profit​​ também atingiu máximos históricos no ano de 2019.

 

A perda de rentabilidade da empresa está patente nas duas parcelas que influenciam o indicador​​ Return on Capital​​ (ROC). A empresa viu a sua margem de lucro (After Tax operating Margin) diminuir ao longo dos últimos anos assim como a proporção das vendas relativamente ao capital investido (Capital Turnover Ratio). E isso levou a uma diminuição do ROC.

 

Apesar do mau resultado registado em 2019 a situação financeira da empresa encontra-se de boa saúde, como é visível no balanço robusto que apresenta. A empresa não tem problemas de liquidez (current ratio​​ de 2.9) e apresenta um nível de solvência alto (total assets / total liabilities​​ superior a 2).

 

A relação da dívida com o património líquido apresenta também bons rácios, o que significa que a empresa tem um perfil de financiamento conservador, onde o capital próprio é a maior fonte de financiamento.

 

 

Figura 1 - Debt to Equity ratio

 

O histórico dos ganhos retidos​​ reflete o fantástico crescimento que a empresa registou ao longo dos últimos anos e a capacidade que tem de gerar riqueza. O volume de ganhos retidos é um dos fatores fundamentais associados ao crescimento de uma empresa, pelo que um perfil deste tipo cria boas perspetivas para o futuro.

Avaliação e​​ Key Indicators

Acreditamos que os baixos preços das ações da Baidu devem-se sobretudo à deterioração das margens de lucro sentida nos últimos anos. Certamente que a perda de rentabilidade registada nos​​ últimos anos, em particular em 2019, causa alguma preocupação, no entanto esta diminuição parece-nos aceitável à luz dos avultados investimentos de longo prazo que a empresa tem feito.​​ 

Algumas dessas empresas onde a Baidu colocou os seus investimentos são​​ start-ups, empresas que se encontram numa fase inicial de crescimento em que tipicamente sugam dinheiro aos investidores. Algumas destas empresas estão em setores disruptivos. O potencial de crescimento dessas​​ start-ups​​ é elevado, assim como são os riscos​​ de insucesso. Em caso de insucesso estas empresas deixam de sugar dinheiro aos investidores, o que levará a uma recuperação da rentabilidade da Baidu. Se bem-sucedidas, estas empresas irão resultar numa grande fonte de receita para os investidores. A Baidu parece ficar a ganhar em qualquer um dos cenários.

A grande questão na avaliação da Baidu está precisamente no valor que é atribuído a estas start-ups pelos investidores. Acreditamos que a generalidade dos investidores estão a avaliar implicitamente estas empresas a preços negativos, o que poderá estar relacionado com a dificuldade em avaliar uma empresa com tantos investimentos. Os nossos argumentos baseiam-se no valor intrínseco da Baidu, que obtivemos utilizando inputs muito conservadores numa análise​​ de​​ Discounted Cash Flow:

- Consideramos que a Baidu irá recuperar ligeiramente a sua margem operacional ao longo dos próximos anos, alcançado, no ano 10, um rácio igual à média dos últimos 5 anos (Adjusted After-tax Operating Margin​​ de 27.7% no ano 10);

-​​ Consideramos um crescimento de 5% do volume de vendas para os próximos 10 anos, que se manterá para a perpetuidade, um valor conservador tendo em conta que poderá ser inferior à taxa de crescimento do PIB chinês no mesmo período;

- Para o rácio​​ sales-to-capital ratio​​ utilizamos a média dos resultados obtidos nos últimos 4 anos – um valor que acreditamos ser conservador.

O valor obtido foi de 115$/ação. Juntando a fatia de 57% na iQiyi a preços de mercado, obtemos um valor final de 137$/ação.

Este valor foi​​ obtido tendo como base o resultado operacional da Baidu. Isto significa que neste resultado estão incluídos apenas os ativos operacionais da Baidu. Não estão incluídos, portanto, os eventuais ganhos que a empresa pode vir a registar nos seus investimentos​​ de longo prazo (onde estão incluídas as start-ups mencionadas acima). Se ao resultado adicionarmos o​​ book value​​ destes investimentos (uma forma conservadora de avaliar​​ start-ups) obtemos um valor adicional de 28$/ação (líquido dos investimentos da iQiyi).​​ E assim, de uma forma conservadora, chegamos ao valor final de 165$/ação (137$/ação + 28$/ação).​​ 

À data desta avaliação, 30 de abril de 2020, as ações da Baidu estão a ser transacionadas ao preço de 100$/ação, cerca de 40% abaixo do seu valor intrínseco.​​ 

 

As informações, dados, análises e opiniões aqui apresentadas não constituem consultoria de investimento, sendo fornecidos apenas para fins informativos. As opiniões de investimentos emitidas pela MySotckIdeas apresentam uma carga subjetiva considerável, pelo que não podem ser consideradas como informações integralmente factuais, nem existem garantias que as opiniões emitidas pela MyStockIdeas sejam precisas ou corretas. A MyStockIdeas não será responsável por quaisquer​​ decisões de negociação, danos ou outras perdas resultantes ou relacionadas a informações, dados, análises ou opiniões emitidas no seu Site. Este Site e o seu conteúdo não são regulados pela CMVM;