EDP Renováveis (EDPR)

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  • Dezembro 31, 2019

Principais resultados da análise

A EDP Renováveis é um dos líderes mundiais no sector das energias renováveis sendo, atualmente, o maior produtor de energia eólica da europa e o terceiro maior do mundo.

O negócio da EDPR consiste sobretudo no desenvolvimento, construção e operação de parques eólicos e solares, para gerar e distribuir eletricidade “limpa”.

Segundo a BloombergNEF, as energias renováveis vão responder por quase metade da eletricidade mundial até 2050, pelo que a EDPR opera num setor bastante promissor. As fonte eólica e solar são algumas das ferramentas que o setor da energia utilizará para cumprir com as metas estabelecidas no Acordo de Paris.

Observando os dados financeiros da empresa, quase não se encontram fragilidades. O único fator a apontar, do ponto de vista do investidor, é o peso elevado que o Resultado Não Operacional apresenta no Resultado Líquido. Ainda assim parecem existir razões para acreditar que o valor do Resultado Não Operacional irá manter-se nos próximos anos, tendo em conta a política de rotatividade de ativos que a EDPR preconiza.

No seu plano estratégico, a EDP assume o objetivo de atingir um EBITDA na EDPR de 2600M€ em 2022, sensivelmente o dobro do registado em 2018. Assumindo que a margem operacional se irá manter constante nos próximos anos, a melhoria do resultado operacional pela via do aumento das vendas, deverá traduzir-se num aumento do rácio ROC. Colocando estes dados numa análise Cash-Flow, obtém-se um preço de 13.71€ por ação. Assumindo uma margem de segurança de 10%, recomendamos a compra de ações da EDPR até 12.34€.

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Introdução

Nesta avaliação será efetuada uma análise assente no histórico dos dados financeiros e dos principais indicadores de desempenho, o que permitirá obter uma boa aproximação do valor da empresa. A avaliação é baseada na informação disponível nos relatórios e contas, em estudos publicados, em artigos disponíveis na imprensa, legislação, etc.

Os dados financeiros das empresas aparecem resumidos em três tipos de formatos: demonstração de resultados, balanço e o fluxo de caixa.

A demonstração de resultados apresenta a quantia que a empresa faturou num determinado período de tempo (vendas) e a quantia que utilizou para obter essas receitas durante o mesmo período de tempo (custos). Analisando a demonstração de resultados podemos verificar se as receitas estão numa tendência crescente ou decrescente, se as despesas estão em linha com as receitas, se os lucros são consistentes ou voláteis, se apresentam um padrão cíclico, entre outros. Os preços das ações da grande maioria das empresas estão relacionados com os lucros, pelo que a análise da demonstração de resultados assume uma grande importância no processo de previsão do preço das ações.​​ 

A estrutura de balanço reflete a condição financeira da empresa em determinado instante. Através do balanço é possível verificar a solvência da empresa, a sua liquidez, a sua eficiência operacional, entre outras características. Um balanço forte pode ser um indicador de resistência a ciclos económicos adversos.​​ 

O fluxo de caixa reflete o dinheiro que realmente entrou e saiu da empresa durante um determinado período de tempo (tipicamente 1 ano). O histórico do fluxo de caixa permite saber a quantia que a empresa realmente gasta e que efetivamente recebe, fornecendo informação indispensável para o cálculo do seu valor intrínseco.

Ao longo desta análise será interpretada a informação disponibilizada por estes três formatos e, recorrendo a indicadores-chave, será calculada uma primeira estimativa do valor da empresa.

 

Descrição da empresa

A EDP Renováveis é um dos líderes mundiais no sector das​​ energias renováveis​​ empregando,​​ no final de 2018,​​ mais de mil​​ funcionários​​ em geografias como a América do Norte, Europa e Brasil.​​ 

Atualmente a EDP Renováveis é o maior produtor de energia eólica da europa e​​ o​​ terceiro maior do mundo, apostando também na energia solar.

O negócio da EDPR consiste sobretudo no desenvolvimento, construção e operação de parques eólicos e solares, para gerar e distribuir eletricidade “limpa”.​​ No plano estratégico apresentado pela EDP em 2019, é apontado que a​​ empresa​​ dedicar-se-á, nos próximos anos, à​​ alienação de participações maioritárias em projetos em operação ou em desenvolvimento, continuando a prestar serviços de operação e de manutenção,​​ com a espectativa de​​ acelerar a criação de valor e antecipar ganhos, enquanto recicla capital para reinvestir em crescimento adicional.

A EDPR tem atualmente 872.3 milhões de ações, que são transacionadas no​​ Euronext Lisbon. A maior parte das ações,​​ 82.6%, pertence ao grupo EDP, não sendo de desprezar os​​ cerca de 3% retidos​​ pela​​ MFS Investment Management, uma empresa de investimentos norte-americana​​ com assento na administração.

 

Situação financeira

Análise dos resultados

O​​ volume de vendas é o​​ primeiro dado​​ a​​ analisar​​ na demonstração de resultados. ​​ As vendas são a força vital das empresas. Sem elas não há lucro ou qualquer perspetiva de negócio. A​​ análise do histórico do volume de vendas permite​​ avaliar a exposição da empresa aos ciclos económicos e​​ perceber se o negócio está em expansão ou em retração.

A​​ EDPR​​ tem vindo a apresentar​​ uma subida consistente do seu volume de vendas​​ (Figura 1).​​ O resultado líquido seguiu a mesma tendência, observando-se uma evolução​​ mais​​ acentuada​​ nos últimos 3 anos.

 

Figura​​ 1​​ –​​ Volume de vendas

 

 

Figura​​ 2​​ – principais dados da demostração de resultados​​ (fonte:MorningStar)

 

O resultado operacional reflete a capacidade​​ que a​​ empresa​​ tem​​ de​​ gerar receita.​​ Tal como o nome indica,​​ este dado mostra​​ o​​ resultado​​ gerado exclusivamente pelas operações do negócio,​​ antes​​ de ser descontada a verba destinada ao pagamento de​​ juros e impostos.​​ Dado que o resultado não é distorcido pelo nível de endividamento em que diferentes indústrias operam ou pelas taxas tributárias que diferem de país para país, o resultado operacional​​ é um indicador​​ particularmente útil quando se pretende comparar​​ diferentes empresas.

O Resultado Operacional corresponde ao somatório de diversas parcelas, das quais se destacam​​ as seguintes​​ (Figura 3):

  • Gross Profit, ou margem​​ bruta:​​ é um indicador que revela a quantidade de dinheiro disponível​​ das​​ vendas após dedução do custo dos produtos vendidos. A margem de lucro bruto geralmente​​ aparece​​ expressa como uma percentagem das vendas.

  • Selling, General and Administrative Expenses​​ (SG&A):​​ inclui todas as despesas gerais e administrativas incorridas durante o período contabilístico. Estas incluem salários de gestão, publicidade, custos de representatividade, honorários, comissões, entre outros.​​ 

  • Depreciação e Amortização:​​ é​​ a rubrica​​ onde se​​ reconhece​​ o desgaste que as máquinas e edifícios vão apresentando ao longo do tempo.​​ 

  • Outros ganhos/custos operacionais:​​ inclui​​ receitas de todas as outras atividades operacionais que não estão relacionadas​​ com as​​ principais atividades da empresa, como ganhos / perdas​​ em​​ alienações, receita de juros, receita de dividendos, etc.

Figura​​ 3​​ – Componentes do​​ Resultado Operacional​​ (fonte:​​ MorningStar)

 

As despesas gerais e administrativas​​ apresentam um​​ peso​​ reduzido​​ no​​ resultado operacional, acontecendo o oposto com as depreciações. Isto significa que o negócio da empresa tem uma relação muito forte com os seus ativos (Figura 3).​​ As despesas gerais e administrativas equivalem a 8% do​​ Gross Profit, enquanto que a depreciação equivale a 41% (Figura 5).​​ ​​ 

Analisando o​​ histórico​​ do​​ Gross Profit,​​ verifica-se uma evolução positiva e consistente ao longo dos anos​​ (Figura 4).​​ O​​ rácio​​ Gross Profit​​ Margin, que compara o Gross Profit com as vendas, foi​​ de​​ 80%​​ em 2018.

 

Figura​​ 4​​ –​​ Evolução histórica das parcelas do Resultado Operacional​​ (fonte:MorningStar)

 

Figura​​ 5​​ – Despesas Gerais e​​ Administrativas​​ e Depreciação em função do Gross Profit

 

É importante observar o​​ histórico do​​ resultado líquido e anotar a sua tendência de longo prazo. Interessa saber se há ou não consistência nos lucros apresentados e se a tendência de longo prazo é ascendente – quando​​ ambos​​ os indícios​​ são favoráveis, poderá ser sinónimo de vantagem competitiva.​​ Na figura seguinte apresentam-se as principais componentes do Resultado Líquido.

 

Figura​​ 6​​ – Componentes do resultado líquido (fonte: MorningStar)

 

O resultado não operacional (Figura 2, Non-Operating Income/Expenses, Total) deve-se, geralmente, a eventos não recorrentes, pelo que muitos investidores optam por não os considerar no processo de avaliação de uma empresa.​​ 

O resultado não operacional tem tido um peso relevante no resultado líquido​​ ao longo dos anos,​​ existindo uma forte correlação entre os dois. Ambos apresentaram​​ uma forte subida nos últimos três anos​​ (Figura 7).​​ Esta subida está​​ relacionada com a política de rotação de ativos que a EDPR tem seguido.​​ É de notar que um resultado​​ líquido​​ sustentado​​ pela​​ venda de ativos acarreta sempre um grande risco ao investidor,​​ uma vez que a venda de ativos​​ é um​​ ato não recorrente​​ por natureza. Existe o risco real da EDPR não conseguir manter o volume de rotatividade de ativos que​​ vem apresentando nos últimos 3 anos, o que teria um forte impacto no resultado líquido. ​​ No entanto, o​​ plano estratégico da EDP prevê​​ que a​​ rotação de ativos​​ permita um​​ encaixe de​​ 4 mil milhões de euros​​ até 2022, pelo que será de esperar uma continuidade destes resultados​​ ao longo dos próximos anos.

 

Figura​​ 7​​ –​​ Evolução histórica dos principais​​ componentes do resultado Líquido (fonte:MorningStar)

 

A exposição à dívida e os gastos de capital podem ser analisados de uma forma indireta​​ na demonstração de resultados,​​ através da observação​​ dos juros pagos pela empresa e​​ do valor assumido em amortizações e depreciações.​​ 

Como já referido,​​ a EDPR é uma empresa cujo negócio está muito dependente dos seus ativos, o que é​​ característico do setor das​​ utilities. Por conseguinte,​​ a​​ depreciação​​ apresenta rácios elevados, assim como os juros dos empréstimos. Isso colocaria um risco elevado ao investidor,​​ em termos de insolvência,​​ não fosse este um setor seguro​​ onde se encontra frequentemente este nível de depreciação e de endividamento.

 

Figura​​ 8-​​ Relação do Resultado Líquido com os Juros de Empréstimos

 

Estrutura do balanço

No balanço começamos​​ por analisar os ativos mais líquidos,​​ nomeadamente​​ a quantidade de dinheiro disponível.​​ Quando​​ existe muito dinheiro disponível​​ em relação ao preço de mercado das ações,​​ é um sinal positivo.​​ Nesse caso, as ações podem valer mais do que o​​ resultado líquido​​ indica, sendo​​ provável que os acionistas​​ venham a beneficiar​​ desses ativos por meio​​ de​​ dividendos​​ ou​​ através de lucros gerados​​ pela aplicação desse dinheiro em​​ investimentos​​ adequados. Muito dinheiro disponível indica​​ que​​ a empresa​​ pode ter​​ uma vantagem competitiva que se está a traduzir em ganhos financeiros, o que é positivo, ou​​ que​​ a empresa vendeu parte dos seus ativos ou​​ ações, o que não​​ é tão positivo.​​ 

A​​ EDPR​​ apresenta​​ um volume de caixa e equivalentes de​​ 0.63€ por ação, que corresponde​​ sensivelmente​​ a 6% do​​ preço das​​ ações à data desta análise.​​ 

 

Um investidor de renome, Joel Greenblatt, utiliza um simples cálculo para aferir o dinheiro em excesso existente na empresa. Assume que uma empresa necessita de 20% do volume de vendas para conduzir o seu negócio, sendo o restante considerado dinheiro em excesso.

A​​ EDPR,​​ de acordo com este critério, apenas necessitaria​​ de pouco mais de metade​​ do dinheiro​​ atualmente​​ em caixa​​ para conduzir as suas operações​​ (0.38€/ação).

 

O lucro líquido de uma empresa pode ser pago em dividendos, utilizado para recomprar as ações da empresa ou pode ser retido para manter o negócio em crescimento. Se os ganhos forem retidos e utilizados de maneira lucrativa, podem gerar lucros adicionais à empresa. O histórico dos ganhos retidos, ou​​ Retained Earnings, é, por conseguinte, um indicador importante, na medida em que​​ reflete​​ a​​ riqueza que a empresa​​ gera​​ e​​ a forma como faz a gestão dessa riqueza.

Desde 2015 a empresa tem​​ aumentado significativamente​​ o​​ volume de ganhos​​ retidos, o que é sinal de uma boa saúde financeira da empresa.​​ No entanto, o​​ verdadeiro valor desta reserva​​ depende da utilidade que a EDPR lhe der.

 

A rubrica​​ goodwill​​ também merece​​ ser analisada. O​​ aumento​​ de​​ goodwill​​ geralmente está relacionado com a aquisição de novos negócios.​​ 

No caso da​​ EDPR,​​ apesar das variações registadas ao longo dos anos,​​ esta rubrica tem-se mantido​​ relativamente​​ constante,​​ em termos médios.

 

Empresas muito endividadas estão mais expostas a ciclos económicos desfavoráveis, como uma recessão.​​ Como regra, as empresas com uma vantagem competitiva durável exibem pouca ou nenhuma dívida de longo prazo.​​ Em empresas com dívida no balanço​​ deve ser​​ analisado​​ o​​ respetivo​​ histórico e verificada​​ a tendência​​ registada​​ nos últimos anos.​​ 

A​​ EDPR​​ tem​​ sabido gerir a dívida.​​ Comparando a dívida de longo prazo com o resultado líquido podemos ficar com uma ideia do grau de endividamento da empresa.​​ Com a EDPR a controlar a dívida​​ nos últimos anos​​ e os lucros a aumentarem, o​​ rácio​​ registado nos últimos 12 meses foi já​​ inferior​​ a​​ oito​​ vezes o resultado líquido,​​ embora se mantenha ainda em valores elevados​​ (Figura 9).​​ 

Figura​​ 9​​ – Dívida de longo prazo​​ (fonte:MorningStar)

 

​​ Numa das​​ suas​​ últimas entrevistas,​​ Ben Graham, o pai da análise fundamental,​​ informou​​ que usava um critério simples para medir a solvência de uma empresa. Uma empresa deve possuir​​ o dobro do que deve. Por outras palavras, o rácio​​ Total Assets / Total Liabilities​​ deve ser​​ maior ou​​ igual a 2.​​ 

A​​ EDPR​​ registou um rácio de 1.9​​ em 2018,​​ o que​​ está​​ próximo da meta​​ de Ben​​ Graham​​ (Figura 10).​​ 

 

Figura​​ 10​​ – relação dos ativos e passivos

 

​​ A relação​​ da​​ dívida​​ com o​​ património líquido​​ pode ser utilizada​​ para​​ perceber​​ o modo como a​​ empresa​​ se financia. Basicamente a empresa pode financiar-se recorrendo a dívida ou ao seu próprio capital (que inclui o dinheiro aplicado pelos​​ acionistas e os lucros acumulados).​​ Quando uma​​ empresa​​ recorre constantemente​​ a dívida para se financiar,​​ apresenta um perfil de maior risco para o investidor.

O​​ indicador​​ debt-to-equity ratio​​ tem revelado uma​​ ligeira​​ tendência​​ de​​ diminuição​​ ao longo dos últimos anos,​​ significando​​ que a empresa apresenta, atualmente, um perfil de​​ menor​​ risco no que concerne ao endividamento​​ (Figura 11).​​ Um rácio​​ inferior a 1​​ classifica este investimento como sendo de​​ baixo​​ risco.

Figura​​ 11​​ – histórico do debt-to-equity ratio

 

Para medir o retorno do capital investido na empresa​​ destacamos​​ 3 indicadores:​​ Return on Equity, Return on Capital Employed,​​ e​​ Return on Acess.​​ O enfoque num ou noutro​​ indicador varia conforme o tipo de análise que pretendemos fazer.​​ 

No​​ Return on Capital Employed​​ (ROCE)​​ compara-se o resultado líquido operacional com o capital​​ investido na empresa. Um​​ ROCE​​ de 20% significa que por​​ cada​​ euro​​ investido, a empresa obteve​​ 20​​ cêntimos​​ de lucro​​ operacional.​​ Consideramos que este indicador​​ é​​ um dos mais​​ adequados​​ para efeito de​​ benchmarking​​ com outras entidades, já que permite uma compararão dos resultados antes dos juros e impostos​​ -​​ estes​​ fatores​​ variam​​ de​​ indústria​​ para​​ indústria, ou de país​​ para​​ país,​​ pelo que podem​​ distorcer​​ os resultados​​ quando são considerados.​​ 

A EDPR tem uma melhoria dos​​ 3 indicadores​​ nos últimos anos,​​ o que significa que​​ a rentabilidade dos investimentos​​ é, atualmente, maior​​ (Figura 12).​​ O​​ valor de ROCE verificado no final de 2018 foi de​​ 4.0%,​​ face a​​ 2.8% verificados em 2010.