Descrição da empresa

A Corticeira Amorim é uma instituição de referência mundial na área de​​ produção de rolhas de cortiça, destacando-se também noutras áreas. A empresa tem contribuído decisivamente para a divulgação mundial da cortiça, investindo significativamente em I&D​​ e apresentando produtos inovadores. A cortiça está hoje presente em vários setores, como o vinho, a construção, indústrias aeronáutica e aeroespacial,​​ indústria​​ da moda, do desporto, entre outras, usufruindo de um novo posicionamento internacional​​ associado a produtos nacionais de qualidade e confundindo-se com​​ o nome da​​ própria Corticeira Amorim. A instituição tem, por conseguinte, uma marca muito forte, conferindo-lhe​​ uma grande competitividade.​​ 

As empresas que integram a Corticeira Amorim estão estruturadas por Unidades de Negócio (UN), sendo elas a Unidade de Matérias-Primas,​​ a Unidade de Rolhas, a UN Revestimentos, a UN Aglomerados Compósitos​​ e​​ a UN Isolamentos.

A​​ UN de Matérias-Primas​​ assegura a​​ gestão da matéria-prima, desenvolvendo e potenciando a extração e aquisição de cortiça e assegurando o stock necessário às solicitações da produção. Até 2018 a Corticeira Amorim não foi detentora de floresta, mas​​ manteve e​​ mantém uma relação muito próxima com os produtores de cortiça.​​ No​​ ano 2018​​ a​​ empresa​​ realizou​​ o seu primeiro investimento em propriedade florestal, o que poderá significar​​ que a estratégia da empresa passará também pela​​ extração própria de cortiça.​​ 

A​​ Unidade de Rolhas​​ confere à Corticeira o estatuto de maior produtor e fornecedor de rolhas de cortiça a nível mundial, para o qual contribuiu​​ a longevidade da empresa, mas também a sua aposta na inovação.​​ 

A UN de revestimentos é líder mundial na produção e distribuição de pavimentos e decorativos de parede com incorporação de cortiça. Os seus produtos destacam-se pela qualidade e inovação.

A UN Aglomerados Compósitos é a unidade mais tecnológica do universo da empresa, reutilizando a cortiça não utilizada pela indústria de rolhas e aplicando-a nas mais diversas áreas, num modelo exemplar de economia circular. Produzem materiais de alta qualidade destinado à indústria aeroespacial, automóvel, construção, calçado, etc. Aqui são desenvolvidos, por exemplo,​​ os materiais de proteção das naves espaciais da NASA e da ESA, que protegem a estrutura do veículo espacial dos efeitos do ambiente térmico. A partir da cortiça são criadas novas fórmulas e novas soluções que, combinadas com diferentes materiais, garantem o melhor desempenho do produto final.​​ 

A UN isolamentos dedica-se à produção de aglomerados de cortiça que conferem isolamento acústico e térmico​​ com alto desempenho técnico.​​ Para além de ser um produto 100% natural, os isolamentos da Corticeira Amorim destacam-se dos outros produtos no seu ciclo de vida, apresentando uma durabilidade praticamente ilimitada e mantendo as suas características ao longo da sua vida útil.

Situação financeira

O ano de 2018 ficou marcado por um crescimento de vendas acima da média do mercado, influenciado pelo efeito da consolidação das empresas adquiridas em 2017 e 2018​​ e por um forte incremento do preço da​​ matéria-prima.​​ O resultado do ano foi também influenciado negativamente pela evolução cambial, que teve um impacto de 9.4 M€ em 2018.

Todas as UN registaram subidas interessantes das vendas, com a exceção da UN revestimentos que registou uma descida de 7.7%. Na subida destacam-se a UN de Matérias-Primas com um crescimento de 19.5% (que vende essencialmente para dentro do grupo) e​​ a​​ UN de Rolhas que subiu​​ 11,5%,​​ refletindo a consolidação das empresas adquiridas. Estes crescimentos teriam sido mais expressivos​​ caso não​​ tivessem sido afetados pela desvalorização​​ do USD.​​ Na imagem seguinte pode-se observar o peso relativo das vendas de cada UN no total do grupo.

Figura​​ 1​​ –​​ peso relativo das vendas de cada UN

Em termos geográficos, o​​ principal destino de vendas é a Europa​​ com 62.3%, seguindo-se os EUA​​ com 16.8%,​​ o que explica a​​ correlação dos resultados da empresa com a cotação do USD.

Figura​​ 2​​ – Distribuição geográfica das vendas

Análise dos resultados

As receitas são a força vital de uma empresa, sem a qual não pode​​ existir​​ lucro. Embora as receitas anuais sejam importantes, a sua análise só faz sentido quando é efetuada uma análise comparativa com anos anteriores.

O volume de vendas​​ da Corticeira Amorim​​ tem demonstrado uma tendência de subida consistente nos últimos 10 anos.

Figura​​ 3​​ – Evolução do volume de vendas

O resultado líquido consolidado da Corticeira Amorim atingiu os 77,4M€​​ em 2018, representando um aumento de 6,0% relativamente ao ano anterior​​ e​​ um​​ aumento expressivo de​​ 101% face ao valor registado em 2011 (Figura 3).

Figura​​ 4​​ – componentes do resultado líquido​​ (2018)

Analisando a eficiência, verifica-se que​​ a empresa tem​​ apresentado​​ valores relativamente constantes​​ ao longo dos anos,​​ demostrando estabilidade nos seus processos produtivos.

Figura​​ 5​​ – Evolução da % Custos Operacionais / Vendas

A desvalorização do USD, adicionado do aumento de preço das matérias-primas, contribuiu para um decréscimo da margem bruta do negócio em 2018, ainda que esta tenha sido parcialmente mitigada por um reposicionamento dos preços de​​ vendas de alguns produtos.​​ Apesar da descida da margem bruta registada em 2018 a empresa​​ manteve bons resultados, apresentando um rácio de 50.6%.​​ 

A margem bruta é um indicador​​ do​​ grau de​​ competitividade​​ da empresa. Um​​ valor​​ elevado, diga-se acima dos 40%, indica que a instituição​​ poderá ter​​ pricing power,​​ podendo significar que​​ poderá subir os seus​​ preços de venda​​ sem grandes consequências. Os produtos são, portanto,​​ vendidos com uma margem​​ significativa​​ face​​ ao custo​​ associado à sua produção, o que​​ geralmente é indício de​​ uma vantagem competitiva.

A relação do valor depreciado​​ face à margem bruta fixou-se nos 8%, o que é mais uma​​ indicação​​ de​​ que a Corticeira Amorim apresenta uma​​ vantagem competitiva. Apesar de representar uma despesa virtual, a​​ depreciação​​ reflete​​ o investimento​​ que a instituição​​ teve de dedicar​​ a​​ propriedade​​ e equipamentos​​ para​​ se manter competitiva. Valores de depreciação elevados podem​​ anular os benefícios​​ obtidos​​ por​​ uma margem bruta elevada. As empresas com uma vantagem competitiva durável tendem a ter menos custos de depreciação face à margem bruta.

Figura​​ 6​​ – Depreciação em % da margem Bruta

A Corticeira Amorim apresenta uma relação dos gastos financeiros com os lucros operacionais de 3,2%​​ em 2018. Os gastos financeiros são maioritariamente constituídos por juros de empréstimos concedidos por bancos ou outras instituições.​​ Empresas​​ a operar​​ em ambientes muito competitivos geralmente​​ apresentam​​ custos elevados de​​ investimento,​​ ou seja,​​ juros elevados.​​ Embora varie de acordo com o tipo de indústria,​​ um​​ rácio inferior a 15%​​ geralmente reflete​​ algum tipo de vantagem competitiva.

Figura​​ 7​​ – Juros em % do Resultado Operacional

Estrutura do balanço

O capital próprio é um indicador obrigatório na avaliação de uma empresa.

Se o valor contabilístico de uma empresa​​ incluir​​ um valor elevado de​​ ativos intangíveis, como​​ goodwill​​ por exemplo,​​ o capital próprio​​ pode​​ estar​​ sobrevalorizado.​​ Por outro lado,​​ alguns ativos​​ podem​​ estar registados abaixo do seu justo valor, como terrenos por exemplo,​​ resultando num capital próprio subvalorizado.

Será prudente, por isso,​​ analisar​​ o capital próprio​​ líquido de ativos intangíveis e de interesses minoritários, pois produz uma visão mais aproximada do real valor​​ do balanço,​​ embora​​ não​​ esteja​​ completamente​​ livre das nuances mencionadas.

Assim, analisando o capital próprio​​ nesta vertente, conclui-se que a​​ Corticeira Amorim tem revelado uma tendência crescente e consistente ao longo dos anos. ​​ 

Figura​​ 8​​ – Evolução do capital próprio

mpresas com vantagens competitivas tendem a apresentar dívidas de longo prazo reduzidas ou mesmo nulas. Assim, é importante analisar​​ este dado,​​ quer​​ no ano​​ corrente​​ quer​​ também ao longo dos últimos 10 anos. Se ao longo deste período o balanço da empresa apresentar pouca ou nenhuma dívida,​​ será um indício​​ de​​ uma provável vantagem​​ competitiva.​​ 

Este fator mede-se pela relação da dívida de longo prazo com o resultado líquido. Nesta empresa,​​ a dívida de longo prazo é​​ consideravelmente​​ inferior ao quádruplo do resultado líquido, o que é um bom resultado.​​ Para além disso, tem mostrado uma tendência positiva ao longo dos anos.

Figura​​ 9​​ – Relação da dívida com o resultado líquido

A estrutura de capital reflete a forma como uma empresa financia as suas operações.​​ Uma empresa​​ pode recorrer à dívida de longo ou curto-prazo (capital alheio), ou​​ aos próprios​​ acionistas (capital próprio)​​ para se financiar.​​ A escolha por uma ou por outra​​ fonte de financiamento​​ depende de vários fatores que aqui não serão detalhados. De modo geral, uma empresa fortemente financiada por meio de dívidas possui uma estrutura agressiva, o que naturalmente aumenta o risco​​ para os investidores. No entanto, isso também pode significar maior crescimento futuro caso os investimentos da instituição sejam bem-sucedidos. Para avaliar a estrutura de capital recorremos ao​​ debt-to-equity ratio. Se o número for superior a um, a empresa​​ terá na dívida a sua principal fonte de financiamento​​ e apresentará um perfil de maior risco. A Corticeira Amorim revela um​​ debt-to-equity ratio​​ de 0.3 em 2018, mostrando ter uma estrutura​​ de financiamento​​ conservadora​​ e​​ de baixo risco.

Key Indicators​​ e​​ Avaliação

Os três fatores que mais influenciam os resultados da Corticeira Amorim são o preço da cortiça, a evolução do mercado dos Vinhos e o efeito cambial do USD.

Desde o final de 2018 que o USD tem vindo a apresentar uma trajetória de valorização. Adicionalmente, verificou-se uma descida do preço da cortiça Amadia no primeiro semestre de 2019 em comparação com o período homólogo do ano anterior. O somatório dos dois efeitos​​ deverão​​ ter um impacto positivo nos resultados de 2019.

A longo prazo, as perspetivas de crescimento mundial​​ da indústria da cortiça​​ não​​ parecem ser​​ muito​​ animadoras, à semelhança da indústria dos vinhos.​​ 

Embora a Corticeira Amorim goze aparentemente de uma vantagem competitiva,​​ julgamos que​​ terá pouca margem​​ para​​ melhorar a sua margem operacional, que se encontra já muito acima da média da indústria. Como tal, na simulação financeira considerou-se a margem operacional sofrerá uma ligeira subida nos próximos 10 anos, de 13.2% para 14.0%.​​ 

Considerou-se ainda que a relação das vendas com o capital investido se manterá constante ao longo desse período e que a dívida​​ poderá​​ aumentar um pouco (debt ratio subirá para 30%),​​ beneficiando​​ das condições de solvabilidade acima da média de que a empresa goza.​​ 

Estamos perante uma empresa com uma marca muito forte, líder na sua indústria e que deverá manter-se nesta posição durante muitos anos. Espera-se assim que a empresa continue a crescer de forma sustentável, ainda que a um ritmo inferior ao verificado nos últimos anos -​​ o volume de vendas diminuirá gradualmente de 6% em 2019 para 2% em 2018.

O​​ valor intrínseco por ação resultante é de​​ 8.12​​ €.​​